标题：黄金5月报：黄金价格上下两难

　　一、 国内外黄金市场行情回顾

　　4月期间，国际金价如我们月初的预期步入调整，在860-930美元的区间内进行震荡整理。月线上看，4月的交投区间较3月明显下移，但价格仍然处于历史高位。各技术指标表现中性，RSI位于50附近，MACD双线走平。日线图上，价格目前仍位于自今年2月20日以来的调整通道中。

　　以美元、欧元和英镑三种主要货币表示的金价看，在过去的一个月中，美元金价、欧元金价和英镑金价的走势都是相近的，并没有出现美元金价下跌的同时欧元金价上升或者英镑金价上升的情况，这从一个侧面说明当前国际金价与主要货币的传统相关性表现的并不是很明显。

图2：以三种主要货币表示的黄金价格走势

　　国内市场方面，沪金跟随外盘步入调整，4月的交易区间较3月小幅下移，月内大部分价格均落在190-200元之间。由于价格缺乏明显方向，4月份沪金的交投并不是十分活跃，成交量较3月份有所减少，市场总持仓也较3月减少超过万手。

　　图3：沪金成交量与价格走势

　　二、影响因素分析及展望

　　在4月期间，黄金价格仍然受到宏观经济、金融市场、外汇汇率和资金流向等因素的影响。尽管价格的波动性有所减缓，但在市场发生重大事件时，金价还是反应剧烈。本部分我们将就近期对黄金市场影响较大的事件来解读未来黄金价格的走势。

　　（一）美国银行业的前景再添不确定性

　　4月中下旬是美国银行公布第一季度财报的高峰期。从4月9号富国银行发布30亿美元的盈利预期推动美股走高开始，市场对于美国银行业的前景就一直表现的比较乐观。随后高盛、摩根大通、花旗、摩根斯坦利和美国银行等陆续发布财报。财报显示：高盛第一季度实现利润16.6亿美元，而去年第四季度为亏损21.2亿美元。每股盈利为3.39美元，远远高于市场预期的1.64元，高盛还宣布，将发行50亿美元普通股以筹措资金偿还政府救助款项，因为高盛去年曾获得美国政府100亿美元的注资；摩根大通第一季度实现净利润21.4亿美元，合每股收益40美分；花旗第一季度亏损9.66亿美元，但业绩仍好于预期；美国银行第一季度实现每股盈余为0.44美元，普通股可享有的净利润增长至28.1亿美元，上年同期则分别为0.23和10.2亿美元，但美国银行同时宣布将将留存超过69亿美元的资金作为损失计提备用金，这一消息使得良好的盈利所带来的乐观情绪当然无存，美国银行股当天大幅下挫，再次激起了投资者对银行业的担忧。

　　比较有意思的是，现在就连美国政府和国际货币基金组织在美国银行业前景的预期上也出现了分歧。4月底，国际货币基金组织IMF发布报告称，金融机构的去杠杆化过程是缓慢而痛苦的，美国金融机构的资产减记规模将达到2.7万亿美元，如果不计入银行以外的金融机构，从2007-2010年世界各地的银行可能会发生2.8万亿美元的信贷损失，而这其中的约1万亿美元已经反映在银行资产减记中。但就在同一天，美国财长盖特纳发表言论，表示美国大多数银行都拥有足够的资金。这两者的分歧就使得5月4日即将公布的美国银行业压力测试结果备受关注。不过，截至4月底，市场已经开始传出一些比较负面的消息：压力测试的结果显示至少有6家银行，即30％的银行需要进一步提升资本水平，其中包括花旗和美国银行。在花旗和美国银行被曝未通过压力测试后，两家银行都做出了强烈反应，并已经提出申诉。目前银行监管部门和财政部还在讨论，到底要在多大范围内正式公布银行压力测试的结果。因此，整体来看，美国银行业在经历了短暂的平静之后，现在又再次引起了投资者的关注和担忧。美国银行业的问题一直都是黄金价格关注的焦点，其不确定性的增加注定了黄金价格在未获得更多指引之前将会悬而不决。

　　我们再来看一看另外一个与银行资本金有关的数据。自从去年9月份金融危机全面爆发以来，美联储内的银行储备数额就在大幅攀升，并在今年1月份达到最高峰，随后小幅回落，但近期又再次显示出攀升的迹象，远远超出了美联储的法定储备金水平。

　　图4：美联储银行储备及资产

　　尽管美联储银行超额储备的大幅攀升与美联储数次上调超额储备利率有关，而且也说明目前银行间的流动性是比较充足的，但超额储备金水平长期居高不下也不得不说明目前银行仍然很惜贷，市场信心仍未恢复，银行间的借贷市场仍未真正恢复正常，这是金融危机的核心问题之一。从这个层面说，在现阶段黄金牛市仍难言结束。

　　（二）全球经济下滑趋势放缓

　　相信很多投资者都已经注意到了这一点。事实上，目前全球经济下滑趋势放缓几乎已经成为一个公认的事实，当然同时被公认还有欧美的经济仍然疲软。从4月份公布的数据看，欧美的消费者信心出现了明显的好转，同时欧美PMI指数都在反弹，这预示着欧美的工业生产也将出现企稳迹象。但同时我们也看到，美国的房地产数据在3月份短暂转好后，4月份再次重拾跌势，失业人数仍在不断攀升，物价水平下滑。

　　以上数据说明，前期经济急速下滑的势头的确已经得到缓解，但复苏迹象仍未显现。这意味着金价在未来一段时间内仍将高位震荡。

　　（三）中国证实增持黄金储备

　　4月24日，中国外汇管理局局长胡晓炼在接受采访时表示，2003年以来，中国黄金储备增加了454吨至1054吨。这是中国自2003年以后首次公布黄金储备变动情况。在此之前，我们从央行网站或其他数据来源所看到的中国黄金储备一直都是600吨。世界黄金市场一直有传闻称中国近年来始终在购买黄金，现在这个传言终于得以证实。事实上，中国仍然有大量购金的空间，这次罕见地向公众透露购买黄金的做法可能只是个序曲，因为尽管中国在过去的6年中黄金储备增长了75％，但黄金占外汇储备的比例仍然非常低，连全球最大的黄金ETF SPDR都可以仅仅在6个月的时间内就增持同等数量的黄金。因此结合前期G20会议批准IMF抛售黄金的事件看，我们预计中国很可能会成为IMF所抛售的黄金的买家之一，并且还会加快其买入黄金的步伐，这将给予金价支撑。

　　从另外一个方面说，中国调整外汇储备结构是出于对美元资产的担忧，因为从去年9月份开始，中国已经取代日本成为美国国债的最大持有国。中国政府通过公布黄金储备的变动向外界传达了其可能会抛售美国国债的意图，这对美元的不利程度从消息公布当天美元指数大幅重挫中就可见一斑。而近期美国国债利率的走势也持续走高，美国国债价格明显下滑。

　　图10：美国国债利率近期走高

　　图11：人民币6个月NDF汇率走势

　　人民币升值并不会改变黄金价格的长期走势，但却会抑制国内黄金价格的上涨空间。因此国内沪金的投资者在操作时，除了关注国际金价以外，还需要将人民币汇率的变化因素考虑在内，因为这会导致实际收益与预期收益的偏差。

　　三、 操作及建议

　　由于美国银行业前景的不确定性再次增加，我们需要密切关注将于5月4日公布的美国银行业压力测试结果，预计该风险事件之后，金价会获得一定指引。如果美国银行业的情况比较乐观，那么市场的风险偏好将会再次上升，这不利于金价；如果美国各大型银行曝出更多负面消息，金价出现剧烈波动的可能性将会很大。此外，还需要关注5月6日和7日召开的英国央行和欧洲央行利率会议，我们预期欧洲央行会降息25个基点至1％，并会推出包括直接购买资产在内的非常措施等。如果欧洲央行如我们预期般也采取量化宽松的政策，那么对于金价是利多的。综上所述，基于目前的基本面，我们仍然维持金价在未来一个月内将继续震荡整理的判断。