标题：薛熠：养老金的问题

上次介绍了划分核心收入和非核心收入的问题。其中我们说，核心收入主要包括销售收入，子公司收入，养老金的费用。这主要是因为，养老金的设计的初衷是雇佣员工的一个成本。即，把应当支付给员工的工资作为养老金的形式于一定时间之后发放。正因为，员工是企业产生销售的一个基础，所以该费用应当作为核心的费用计算。但事实上，90年代中后期依赖，养老金已经不止是一种费用，慢慢的，它成了企业的一个重要的利润来源，比如，IBM公司2002年左右的养老金利润来源是企业税前经营利润的一半，通用电气是接近1/3。 在现代的会计报表中，利润构成中占有重要的位置。它的分析直接影响到对企业的成长性和盈利能力分析。

有朋友会问，养老金不是一直永续存在的吗？既然如此，其不管是利润还是费用都应该是作为核心业务进行处理吗？这就要涉及到养老金的报表项目构成了。 一般说来，养老金的报表项目构成有以下6个方面： 1. 服务成本。 2. 利息成本。 3. 估计值变动。 4. 以前未支付的服务成本的摊销。 5. 以前未支付的利息成本的摊销。 6. 期望利润。

其中1-5都是属于费用的。 注意这里的利息成本并非是真正的利息费用，如果是利息费用，应当作为融资性费用项目处理。 这里的利息费用是一种贴现意义上的成本。反映的是员工为了等待获得养老金所要求的等待时间的补偿。所以，它也是一种核心的经营费用。

这里唯一带来了问题的就是，第六项，期望利润。 这里要注意几个问题，第一，是期望的利润，并非实际的利润。 也就是说，在报表中报告的是该养老金估计自己可以挣的利润，而并非是一个实际实现了的数字。这样会带来一个经典的逻辑问题，所谓循环论证。或者，有人叫它， “谎言引导真实”。

一般来说，养老金会持有相当多的企业股票，假设该企业宣称自己的养老金期望收益40%， （在美国市场已经非常高），那么，所得到的期望利润将进入报表做完核心销售利润计算。在一般的投资者不分辨该利润和其他经营类的利润的异同的情况下，由于调高期望收益带来的大幅上升企业报表的利润， 会误导投资者判断该企业的一般性经营利润非常高。从而对该公司信心大涨，从而在二级市场上购入该企业股票。 从而，股价上涨，带动了持有股票的养老金收益上涨，从而养老金真正的获得了40%的收益。

这就是所谓自我实现的一种逻辑循环。 这个问题在哪？在于利润上升不是建立在该公司的经营业绩非常好的情况下，而是建立在二级股票市场的反映下。而我们通过前面的分析已经知道，二级股票市场是非常难进行预测，也是不受该企业控制的。所以，这个利润上涨只能反映一个所谓的“暂时性”的融资性收入的上升。作为价值投资的目的，不具有可持续性，成长性的利润收入应当被大幅减少其权重才对。

而现行的会计制度带来的，养老金的预期利润与其他营业利润不分彼此，加上自我实现的逻辑框架，带来的就是不进行分别对待的投资者会误判该企业的成长性。从而做出错误的投资判断。