标题：A+H股估值之辩

从恒生AH股溢价指数来看，目前A股比H股便宜，但在66只A+H股中，折价的A股属于少数，且以金融股为主

黄婷

H股比A股便宜的历史正在悄然改变，但呈现出一种结构性不平衡状态。

恒生AH股溢价指数自2007年推出以来，A股一直处于溢价水平，2008年1月22日，该指数更一度高达213.47点。但从去年6月份该指数首次破百以来，半年来一直在100点上下波动，2010年12月27日以来，该指数更是一路低走，截至1月13日，已经连续14个交易日徘徊在100点以下，累计下跌了4.76%，1月13日该指数收于96.23点。

恒生AH股溢价指数以100为基准，当指数大于100时，A股相对H股溢价；相反，则反之。目前该指数表明A股较H股便宜，但折价的A股属于少数，以金融股为主，这是因为金融股等占该指数比例较大导致的。

“存在即是合理，市场才是最聪明的。”香港一家券商的董事对第一财经日报《财商》记者说，这种不平衡的背后，正是两地市场因素不同所造成的。

19只A股对H股折价

Wind数据显示，目前66只A+H股中，按照1月13日的收盘价计算，有19只A股相对H股折价。

银行板块中除了中信银行[5.23 -1.32%](601998.SH)，其他几大银行股A股价格相对H股均出现大幅折价，其中招商银行[13.05 -1.14%](600036.SH)和农业银行[2.65 -0.75%](601288.SH)折价率最大，分别达到23.04%和21.38%。

中国平安[51.98 -1.89%](601318.SH)则是折价率最高的股票，截至1月13日，其A股价格为52.98元，H股价格为85.55港元，两者折价高达27.06%。另外，中国人寿[21.43 -1.83%](601628.SH)和中国太保[23.14 -0.69%](601601.SH)两大保险股折价率也位居前列，均在20%左右。

而对于钢铁板块的看法，香港投资者似乎也较内地投资者更为乐观，鞍钢股份[7.95 -1.36%](000898.SZ)和马钢股份[3.53 -1.12%](600808.SH)A股的价格较H股也出现了折价。另外，水泥、铁路和机械板块的H股也较A股更受追捧。值得一提的是，由于高铁概念近期持续走强的中国南车[8.38 1.21%](601766.SH)，H股价格也仍高于A股价格。

虽然A股出现折价的股票正在增多，但AH成份股中，A股出现溢价的股票仍占了大多数，据统计，目前仍有47只股票A股较H股溢价。这些股票多以二线蓝筹为主，其中尤以信息技术、医药、消费和航空航运股票溢价最为明显。其中溢价水平最高的是南京熊猫[7.93 -3.65%](600775.SH)，溢价率高达340.59%，另外，ST股以及未股改的股票溢价率也都居高不下。溢价率在100%以上的股票就达到19只。

AH股失衡背后：投资者结构差异最关键

“2008年熊市以来，A股市场中的大市值股票都遭到投资者的抛弃，A股投资者对大市值股票的过分悲观是导致AH股结构不平衡的关键原因。”上海睿信投资董事总经理王丹枫一直负责该公司在香港对冲基金的操作，每天密切跟踪两地市场的她对AH股悄然出现的这个变化感受极深。

国泰君安首席策略分析师王成则将这个变化诠释为“投资圈意见不一致”。王成指出，以银行为例，A股投资者更多考虑到未来信贷增速下滑造成银行盈利增速下滑，另外，银行业面临的地方融资平台的不确定性后果以及对房地产的忧虑导致投资者对银行未来前景担忧。H股投资圈则更为乐观，他们认同中国银行[3.25 -0.91%]业长期的成长性，而且对于地方融资平台并没有过多的担忧。

另外，投资者结构的不同也造成两个市场对大市值股票和小盘股的不同态度。

“港股的参与者主要是机构投资者，他们更偏好金融股或者大盘股，港股市场中蓝筹股向来都要相对小盘股有一定的溢价。”王丹枫说。香港联交所的数据显示，港股的境外及香港本地机构投资者成交额约占总成交额的65%(分别为39%及26%)。

王成对记者表示：“国际投资者对中国经济了解不是很深，风险承受能力不高，所以更倾向于选择投资风险小、成长比较明确的行业和个股，银行、保险等行业比较确定的长期成长性往往更容易受到追捧。投资风格上，国际投资者风险偏好较低，对于具有确定性成长的行业给出更多的溢价，而中国投资者风险偏好较强，更追求短期投资收益，因此业绩弹性更大的个股容易受到追捧。”

也有私募人士质疑内地机构投资者“偏好成长股”的说法：“内地这些机构投资者还是用庄股的思路来炒股，以煤炭股为例，中国神华[24.32 -2.45%]AH股股价倒挂，但同样是煤炭股的兖州煤业[27.75 -3.68%](600188.SH)却仍然出现溢价，不就是因为A股投资者觉得中国神华盘子太大不敢炒嘛。”

深圳柏坊投资的投资总监谢柳毅则指出，A股投资者给予小盘股更高的估值，大盘股普遍低估，其原因也跟A 股流动性有关，在目前流动性仍有限的情况下，炒大盘股显然有些捉襟见肘，所以追求短线收益的资金更是一窝蜂扎堆小市值股票。