标题：任泽平：股灾的根本原因就是有毒资产加杠杆

　政策

　　我们认为经济探底仅仅是非常低水平的，企稳的基础还非常不牢顾，仍然需要货币政策的宽松，我们的看法是货币政策的宽松方向短期不会发生变化。也就是说政策对于经济和市场而言，总体仍然是友好的，至于国际改革、注册制的改革，包括人民币的国际化，我们认为这次改革仍将继续的推动，这是我们对政策的看法。也就是经济在今年上半年大概率会探明中长期的底部，但是这种探底是非常低水平的，需要政策呵护。但是这个时点宏观领域出现一些问题，有人认为经济要回升，所以借助货币政策要往回收，我感觉十多年的宏观经济，我认为我看不到今年下半年经济回升的动力来自哪里，所以对于货币政策的转向，尤其现在这个时点要非常的谨慎。这就是在6月份往往容易出钱荒的原因，我们的货币政策出现了犹豫，这并不能排出货币政策在6月份的犹豫是引发市场调整很重要的原因，很多人认为是查场外投资，坦率告诉各位，这次股市调整跟查海外配资一点关系都没有。

　　市场

　　去年2000点提出5000点不是梦，在5000点的时候我们比别人都变得谨慎了，现在大家对股市提出各种各样的救市建议，包括灾后重建，但是我们有没有想清楚这次市场调整的根本原因是什么？我们只有找到它的根本原因，我们才可能提出有针对性的建议，才能避免重蹈覆辙。比如最近市场稍微反弹，最近杠杆融资又出现了反弹，又出现了一些死灰复燃的迹象。

　　对市场讲两个方面的问题。第一，对这轮股灾的认识。第二，对灾后重建的建议。我们在这个基础上才能谈到未来对市场的展望。

　　第一，对这轮股灾的认识，这轮股灾的原因究竟是什么？首先来看这轮牛市并不是经济基本面发动的，它是基于市场对于改革和转型预期，或者改革牛、转型牛而发动的，并且基本经济资金面的配合。这一轮股灾的根本原因是什么？我认为这一轮股灾的根本原因就是一句话，有毒资产加杠杆。什么是有毒资产？就是高估值的小票部分，过去这一段时间，前一段时间讲个故事，“互联网+”都加的没有边了，讲的故事市值翻一倍，实际上就是有毒资产。而且有毒资产加了杠杆，从两轮，到场外配资，甚至到后面我们对杠杆基本上失控了，从而导致了市场微观结构的恶化。

　　我的看法是，即使没有这次查场外配资，市场自身也有内在调整的要求，这也是我们变得谨慎的原因。大家想一想，这种带杠杆的股市调整有多少在加杠杆的时候想明白过。我们实际上在很早就做了这个推演，1987年美国股灾、台湾股灾，大家想想这种带杠杆的调整，这轮牛市是带杠杆上去了，就是瞬间让你丧失流动性，卖盘从几个方向流出，压跨这个市场，杠杆在我们整个交易量10%以上，高点时候将近20%，任何一个散户主导的这么高的杠杆资金的市场，它调整的时候必然是这种结果。这也就意味着，如果说我们不能从根本上解决有毒资产加杠杆的问题，我认为我们还将重蹈覆辙。

　　而且大家已经看到了，最近市场稍微反弹，杠杆资金又开始有所恢复，7月9、10号大家可以看一下融资资金加快往上走，大家杀红眼了，想重新补回来。对于这样的认识我们提一个最灾后重建的建议。

　　既然这轮股灾是有毒资产加杠杆，为了避免重蹈覆辙，灾后重建的核心就是降低杠杆，化解有毒资产。第一降低杠杆，因为杠杆涉及到跨部门，一行三会应该尽快成立联合行动小组，加强对杠杆资金的规范、发展和透明，对于一些领域提高投资者的门槛，对于杠杆资金的投资标的要做严格的限定。比如美国，美国搞了几十年的杠杆，但是美国是对杠杆资金的投资标的做了严格的限定，对于哪些先股各种分级，实际上不允许杠杆资金介入的，我们恰恰是杠杆资金扎堆在有毒资产里面。所以要尽快的解决这个问题。

　　甚至可以想像，如果我们这个问题解决不了，我们的杠杆资金还是维持在占整个交易量的20%左右，大家想想下一次的调整不还是这样吗。而且它的时间窗口甚至是很短，杠杆资金上来其实是很快的，比如说最近我们看到一些微信群里面，有一些做杠杆配资的宣传广告开始出来了，杠杆资金如果再反弹上去，再调整，不还是股灾式的调整吗。这是第一点提出的救市建议，灾后重建的建议，要尽快的降低杠杆，规范发展杠杆。

　　第二，对于有毒资产要法制，要打击做庄。对于有毒资产的过渡炒作，让资产回归到价值投资的导向上。

　　第三，可能跟市场一般的看法不一样，我们建议尽快推动注册制，为什么？正是因为市场缺乏优质的标的和筹码，才导致垃圾公司过渡炒作，如果我们通过注册制，让大量优质的企业能够上市，而且可以让市场自身的供求规律发生作用，大家想想在3000--4000点的时候，大家需要有筹码的时候没有筹码，所得导致整个估值过高，如果我们能有正常的供求条件极值，比如通过注册制，我们真的有可能会实现从这种快牛、疯牛到慢牛、长牛。

　　第四，总结这次救市的经验教训，形成风险处置预案，再有类似的事情发生，我们不能一团糟。这次救市有一些是很有效果的，有一些是有忙中出错的地方，总结。

　　第五，尽快的推动一些基础性的制度建设，促进资本市场的持续健康发展。为什么我们牛市的基因历来都是暴涨暴跌、快牛、疯牛，这不是舆论引导就能解决的，这些是有基础的，比如我们投资者结构、投资者理念等等，包括我们没有一个自身的供求条件机制，也包括我们经常一些做信用背书的行为，这都需要改变的，只有我们改变一些基础的制度安排，我才能改变暴涨暴跌的基因。

　　这就是今天想向大家重点说的内容，由于时间原因，我们最近出了几篇报告，建议大家阅读。第一篇报告对于股灾的研究，就是杠杆上的股市新特征与新理想。第二篇，历次股灾的原因、救市效果和启示。第三篇，今天出来的，我们对这轮股灾的认识，以及灾后重建的建议。第四篇，关于股灾当中的大力资产表现和投资策略。还有一篇可能会在下一周推出，就是发达国家其它经济体是怎么控制杠杆的，一些杠杆监管的经验，我们也正在跟相关的部门做这方面的联合研究，等成果出来之后再向大家介绍。

　　最后预祝大家，能够坐在这儿的都已经成功的躲避了这一轮风暴，希望大家迎来新的春天，谢谢。