标题：高管辞职套现：诱惑太大规制太软

   股票期权的有效性取决于两个条件：完善的资本市场和完善的法律，而恰恰这两者我们都没有完全具备，或者说是有缺陷的和不成熟。企业在资本市场上市的目的主要（甚至是首要）是圈钱，而不是完善公司治理，不能形成董事会对高管人员的有效制衡关系。因此，中国目前还不具备实行股票期权的充分条件，目前的核心工作仍是继续加大资本市场相关法规的建设力度。

    最近不少上市公司高管相继通过辞职实现“巨额套现”，有些辞职的原高管人员，已经套现数百万甚者数千万，最高套现金额接近亿元。如2006年3月辞职的三花股份（002050）原副总裁、董事任金土、董事王剑敏2007年分别减持所持有的全部三花股份88.83万股和50.10万股，按照三花股份120日均价21.77元/股计，两人套现金额分别达到1933.83万元和1090.67万元。再如2006年8月辞去董事职务的思源电气（002028）目前第四大股东杨小强，在离职半年后连续两次减持思源电气股份近200万股，套现金额达9000万元。

    读读相关报道，那些拥有大量上市公司股份而又不具有控股权的高管人员大都存在减持套现的强烈动机。因为只要减持套现就可以立马兑现千万、甚至亿万现金收入。这相比于每年十几万、或者几十万的年薪来说，诱惑实在太大。

    笔者认为，这种现象，毋宁说是减持套现对高管人员的诱惑太大，不如说是资本市场和相关法规的不成熟所致。

    高管人员持有公司股票，或称股票期权，在美国曾一度被誉为激励机制的创举，甚至被称为“自公司制之后资本主义的第二次制度革命”，许多专家认为它是有效解决委托代-理问题的利器。股票期权制度在美、英等西方发达国家确实取得了很大成功，而且至今仍然发挥着很重要的作用。这种制度的有效性在于它将高管人员的未来收益与公司发展和资本市场紧密结合起来，有利于激发高管人员的能动性，提高经营管理的效率；同时也有利于高管人员实现自我约束，从而减少短期行为，实现公司的长期持续发展，为股东谋求长远的和最大的利益。

    然而，股票期权的有效性取决于两个条件：一是完善的资本市场；二是完善的法律，而目前我们这两个条件都没有完全具备，或者说是有缺陷的和不成熟的。

    中国资本市场的不成熟主要表现在两个方面：一是信息披露不充分，透明度不高；二是企业在资本市场上市的目的主要（甚至是首要）是圈钱，而不是完善公司治理，尤其是不能形成董事会对高管人员的有效制衡关系。这种不成熟会产生三个方面的负面效应：其一，高管人员不能及时地、充分地向投资者（尤其是中小投资者）报告公司的真实经营绩效；其二，高管人员可能会利用内部信息人为地操纵股价，甚至可能为了巨额套现而制造虚假信息；其三，董事会难以有效监督高管人员，常常形成利益共同体。显然，在不成熟的资本市场上，试图使高管人员的未来利益与公司和投资者的利益有机结合起来，是很难实现的。

    中国法规的不成熟，从股票期权角度看，主要是证券交易、投资者保护和公司方面的法规不成熟。现行的证券交易法规对信息披露的及时性、完备性和真实性的规定仍不到位，对中小投资者的保护立法更严重缺失。如西方发达国家一般都有投资者集体诉讼制度，这对于保护中小投资者利益非常有效。投资者特别是中小投资者一旦发现利益受损，其直接的反应就是集体索赔和起诉。由于投资者无须为集体诉讼支付诉讼费，而且，如果索赔成功，发起的律师事务所将获得约占总赔偿金额30%的分成，这也极大地鼓舞了律师事务所和投资者的诉讼热情，这意味着违规者的成本大大增加。而中国由于相关法规缺失，中小投资者在遭受巨大损失时往往得不到相应赔偿。

    公司法问题也非常突出，如监事会和独立董事的定位模糊，职能重叠，致使他们对高管人员应有的监督作用被严重削弱；对高管人员转让股份的规定存在漏洞，《公司法》第142条规定，“公司董事、监事、高级管理人员在任职期间每年转让的股票不得超过其所持有本公司股票总数的25%”，这对高管人员辞职以后抛售股票没有任何约束作用。

    因为资本市场和相关法规不成熟，特别是法律执行不严格，导致守规的收益大大低于违规的收益，或者违规的成本远远低于违规的收益，法规的惩戒作用被大大降低。这恐怕是高管人员敢于钻法规孔子，甚至违规的更深层次的原因。

    显然，从总体上说，中国目前还不具备实行股票期权的充分条件，目前的核心工作仍是继续加大资本市场和相关法规的建设力度。当然，笔者并不否认股票期权的适度试点，但不宜大面积推行。为了提高股票期权的有效性，在条件还不成熟的情况下，可以先从以下几个方面入手：（1）规定高管人员每年转让的股票不得超过其所持有某一公司股票总数的25%，辞职后仍然有效；（2）缩小持股范围，可以仅限于总经理和副总经理；（3）延长行权期，从公司和投资者的长远利益考虑，以5年为宜；（4）控制持股比例，资本市场发达国家的高管人员持股比例一般在5%左右或稍高，中国不应超过5%；（5）行权价格不宜完全按照市场价格，可以根据行权期内的公司绩效和行业水平综合确定，以防止人为地操纵股价。

    当然，随之资本市场和相关法规的成熟，上述规定应按照市场运作规则及时修改。（高明华 北京师范大学公司治理与企业发展研究中心主任，教授，博导）