标题：国金证券分析师：遇“钱荒”而不慌 静待市场转机

　　编者按：以7.8%的利率发行公司债、信用市场解冻、拆借利率飙升，这些现象都表明钱又贵了。“钱荒”一说再次被提及，甚至有人将此和2013年的“钱荒”相提并论。钱紧对A股来说不是什么好事，4月14日以来，大盘一路向下，本周失守年线，创下年内点位新低。不过，面对“钱荒”也不必慌张，虽然“钱荒”的结束取决于央行何时投放流动性和去杠杆进程的结束。但当前一系列的监管政策初衷是去杠杆防风险，而非人为制造踩踏形成系统性金融风险，这是一个中期过程。而且更为重要的是，如果经济环境差是不支持监管层采取紧缩策略的，这也说明在监管层看来我国经济环境并不差。在流动性紧张和金融监管进一步放松之前，整个A股市场都将是脆弱的，浅尝辄止、多看少动、耐心等待才是上策。不仅如此，更需要风物长宜放眼量，静下心来挖掘些基本面良好或改善品种的良机。相信“钱荒”带来的估值走低，未来必将为投资者带来一个好的介入时点。

　　连对资本市场关注度比较低的小白投资者都明显感受到资金价格的变化——“余额宝”等现金理财产品年化收益率不知不觉已经超过了4%，“钱”似乎又“值钱”了。

　　“钱荒”进行时

　　与现金理财者的欢欣不同，需要融资的企业却正面临着资金成本大幅提升且融不到资的严峻考验。目前流传最广的案例便是，一家名叫贵州贵龙的实业公司发行了一笔利率高达7.8%的5年期AA级的企业债，募集资金用于物流园的建设。如此高的利率，在此前持续了近两年的“资产荒”时间段里，几乎是天方夜谭。事实上，这并非个案，4月份以来发债利率超7%的债券数量便超过10家；从2016年11月至2017年4月企业债发行加权平均利率走势图看，发债利率也居高不下（见图1）。考虑到其他非公开市场资金成本更高，发展下去，带来的风险不可小觑。

　　发债利率升高的另一面便是发债难度加大，据Wind数据，从2016年11月1日至今，取消或推迟发行的债券达480宗，总额4370亿元，创下同期历史新高。这其中包含了AAA级的明星地产公司万科，在4月下旬分别取消了2017年度第一期中期票据、第二期中期票据共计30亿元的融资计划。万科尚且如此，其他企业可想而知。

　　往前追溯，会发现这场“钱荒”已经持续了半年之久。从10年期国债收益率走势图（图2）来看，自2016年11月开始，国债收益率便开始一路走高。财政部5月3日上午招标的1年期和10年期国债中标利率，分别为3.32%、3.52%，双双高于二级市场水平。特别是10年期国债收益率，一度涨至3.60%，自4月以来上行近25BP，创2015年8月来最高。而在去年同期，资本市场整体还是“资产荒”状态，资金充裕而无处可投，市场利率一路走低，2016年8月10年期国债竟然跌破了2.7%，创2009年以来的新低。

　　衡量资金成本的重要指标上海银行间同业拆借利率（shibor）也一路走高（图3）。4月27日，隔夜上海银行间同业拆放利率升至2.792%，是2015年4月以来最高水平。借款3个月的成本为4.39%，而6个月前的市场利率为2.8%。Wind资讯数据显示，上周债券市场到期规模7574.23亿元，创单周到期历史新高。其中，同业存单本周到期规模5002.5亿元，亦创单周到期量历史新高，且首次突破5000亿元关口。

　　深究其传导机制，应从两个角度来看，“钱荒”时刻，短期市场资金面的紧张必然会传导到股市。且无风险利率的攀升，也会影响到股票的估值。

　　2017年上半年，经济数据持续向好，这为去杠杆提供了经济基础支持。然而最新的经济数据显示，2017年4月，官方制造业采购经理指数(PMI)为51.2%,较上月下降0.6个百分点,低于市场预期的51.7%；官方非制造业PMI54.0，较3月的55.1下降1.1个百分点。进出口数据增速也放缓，所以在金融监管与降杠杆方面，央行及有关部门的态度开始趋于温和。市场一向担心银监会、证监会、保监会监管竞争，在监管上比看谁更严格，但目前看舆论导向和具体的操作，“一行三会”也在金融稳定上加强协调。

　　所以，在市场操作上，我们看到5月11日和12日，央行分别开展800亿元逆回购操作和4590亿元MLF操作。作为“三会”监管的补充，央行操作明显有相机对冲、稳定市场预期的意味。这也符合4月25日召开的中央政治局会议要求——保障金融安全，加强监管协调。

　　长期来看，央行应不会对“钱荒”听之任之，未来仍存在投放流动性缓释风险的可能，届时，股市将回归基本面。也就是说，“钱荒”的结束取决于央行何时投放流动性和去杠杆进程的结束。目前来看，当前一系列监管政策初衷是去杠杆防风险，而非人为制造踩踏形成系统性金融风险，这是一个中期过程。在此轮去杠杆中，同业资金往来、委外业务、期限错配、资金池和非标清理仍是监管重点，驱动资金“脱虚向实”，通过金融稳实现经济稳定的目标。外围看，随着美国二季度加息预期升温，下半年美联储压缩资产负债表的压力传导，中国央行从该角度看也很难回到此前的全面宽松状态。

　　从这个角度来看，若股市在此轮“钱荒”，尤其是6月底这一年中重要节点时间内出现一定调整，估值走低，则会为投资者带来一个好的介入时点。当然，资金面的变化需要基本面的共振，获得正收益的概率会加大，但目前控制好仓位静待时机，是较优选择。