标的资产高增长全靠突击收购拼凑而来，同时还给出了极高的业绩承诺，转让方甘愿当雷锋？
本刊记者 杜鹏/文
2017年12月20日，誉衡药业(6.830, -0.06, -0.87%)（002437.SZ）公告称，公司拟收购弓静等持有的上海瑾呈信息科技（集团）有限公司（下称“瑾呈集团”）70%股权，交易价格约为16亿元。
这次属于跨界收购，标的资产是一家第三方支付收单外包服务机构。过去几年，誉衡药业曾经有过多笔对外收购，截至2017年9月30日，公司账面商誉已经高达36.85亿元，占总资产的比例为40.51%。如果此次收购成行，那么上市公司商誉将会进一步大幅增长。
与商誉高悬形成鲜明对比的是，公司业绩表现并不好，2016年，收入和扣非净利润同比增速分别为11.28%、6.27%，2017年前三季度分别为-4.86%、-45.46%。
那么，这次收购会不一样吗？
拼凑出来的高增长
公告称，公司将在本协议签署之日起5日内支付不超过2亿元保证金给转让方指定的银行账户，剩余转让对价将在本次股权转让完成之日起10日内支付给转让方指定的银行账户。
由此可以断定，这次交易全部采用的是现金支付方式。值得注意的是，誉衡药业杠杆已经处于较高水平，截至2017年9月30日，公司短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款、应付债券分别为18.72亿元、4034万元、9.64亿元、9.93亿元，合计38.69亿元，整体资产负债率已经达到53.67%。
誉衡药业要掏出来16亿元真金白银购买的资产，究竟是做什么的呢？
瑾呈集团属于第三方收单外包服务机构，为第三方支付机构（包括但不限于中汇、拉卡拉、海科融通、付临门）进行商户拓展并销售POS终端设备，由此获得收单平台服务费的分润；业务包括但不限于银行卡收单业务、线上扫码支付业务、银联快捷支付业务等，其中主营为银行卡收单业务的市场端服务业务。
不过，引人注目的是，这是一家成立时间只有3年左右的新企业。据公告介绍，瑾呈集团成立于2014年9月2日，截至公告日注册资本为7.76亿元，而截至2017年10月31日的净资产只有1.64亿元，这也就意味着转让方还没有将注册资本全部实缴完毕。
而此次交易对价为16亿元真金白银，这些转让方将成为最大受益人。截至公告日，瑾呈集团共有34名股东，其中两名交易对方为一致行动人，合计持有目标公司25.16%的股权。
按照70%股权16亿元计算，瑾呈集团100%股权的整体估值为22.86亿元。短短3年时间，何以能够实现估值的爆发式增长呢？
公告披露了瑾呈集团的财务情况，2016年收入和净利润分别为6490万元、1601万元，期末净资产为1978万元。据此计算，此次收购对应的PS、PE、PB分别为35.22倍、142.79倍、115.57倍。从2016年的业绩情况来看，这个交易价格是极其昂贵的。
奇怪的是，进入2017年之后，瑾呈集团业绩却出现爆发式增长，2017年1-10月收入和净利润分别为3.97亿元、1.37亿元，这已经远远超出2016年全年的业绩，背后的原因又是什么呢？
对此，公告解释称， 2016年年底，瑾呈集团控股子公司共15家且均为第四季度纳入，2017年一季度新增16家控股子公司。公告表示，各个控股子公司的小股东均做出了业绩承诺。
由此可以断定，这些新增子公司应该均是瑾呈集团突击对外收购而来，2017年的业绩增长全靠临时拼凑实现。
业绩承诺画饼？
公告预计，瑾呈集团2017年净利润应不低于1.8亿元。除此之外，转让方更是给出了极高的业绩承诺，瑾呈集团现有全体股东承诺，2018-2020年度归属于母公司的净利润分别为3.5亿元、5.5亿元和9亿元，合计18亿元，远远超出目标公司当前的净利润额。
这究竟是个什么概念呢？如果未来3年业绩承诺能够实现的话，上市公司只需要3年时间左右，就能够收回投资成本。从这个角度来看，对于上市公司而言，这的确是一笔占尽大便宜的好生意。
但是反过来讲，既然标的资产这么赚钱，交易对手为什么要将这么大的便宜拱手让予誉衡药业呢？这明显构成一个悖论，背后究竟有没有不为人知的信息呢？这有待上市公司给出合理解释。
事实上，A股上市公司中每年都有大量收购标的没有完成业绩承诺的例子，甚至还出现老赖，即转让方拒不履行业绩承诺补偿，这些情况都值得投资人警惕。
从标的资产自身来看，瑾呈集团业绩大增仅是收购众多子公司拼凑而来，这些收购来的子公司能否顺利整合和协同，实现1+1>2的效果尚不可知。
从产业角度来看，瑾呈集团的发展空间将完全取决于传统第三方支付机构的发展情况。而在整个第三方支付领域，传统的线下POS支付方式是没有前景的。
上市公司西藏旅游(20.120, 0.35, 1.77%)（600749.SH）曾经公告收购拉卡拉，最后以失败告终，但发布的重组草案显示，2015年第三季度，支付宝以71.51%的市场占有率继续占据移动支付市场首位；财付通位列第二，市场份额为15.99%，比上季度增加2.91个百分点；拉卡拉位列第三，市场份额为6.01%。
随着移动互联网、消费方式以及普惠金融理念的快速发展，二维码、NFC等创新移动支付技术的出现改变了用户实现支付的接入方式。在这种背景下，传统线下POS机支付市场份额势必会受到各种新型支付方式的蚕食和挤压。
从中长期角度来看，这种寄生在传统POS机支付方式下的下游渠道商没有前途。
对于这次交易的转让方而言，在当下及时将这些资产出售给上市公司套现，或许是一个最佳选择。而对于上市公司而言，一旦标的资产未来业务发展及业绩无法达到预期，苦果只能由二级市场的股东们来承担。
背后动机存疑
誉衡药业主营医药业务，包括心脑血管药物、骨科药物、营养类药物等，2017年上半年，上述三块业务收入分别为5.99亿元、1.78亿元、1.71亿元，占当期收入的比例分别为47.26%、14.03%、13.52%。
作为一家医药类上市公司，誉衡药业为何要斥巨资收购一块与自身主业完全不搭边的资产呢？
对此，公告给出的解释是，标的公司高速的业绩增长将提升公司的盈利能力，为公司与药明生物合作开发的PD1项目的临床研究、LAG3项目的临床前研究以及加快推进生物药产品线的布局、生物药战略的落地提供充足持续的资金支持。
这种解释是完全占不住脚的，上市公司大力发展传统的医药业务同样可以为新医药项目提供充足的资金支持，为何要舍近求远偏离主业呢？
《证券市场周刊》记者注意到，上市公司控股股东已经将绝大部分股票做了质押处理。
12月16日，誉衡药业发布公告称，截至12月14日，控股股东誉衡集团共持有公司9.37亿股，占公司总股本的42.63%；累计质押股份8.28亿股，占公司总股本的37.67%。誉衡国际共持有公司4.3亿股，占公司总股本的19.54%；累计质押股份4.27亿股，占公司总股本的19.43%。
誉衡国际是誉衡集团的一致行动人。这也就意味着，上市公司控股股东绝大部分的股票已经被质押，而公司股价最近一年来却表现萎靡，已经出现较大幅度下跌。2017年以来，公司股价最高点9.75元出现在2月22日，按照12月27日收盘价6.92元计算，较最高价下跌的幅度达到29.03%。
股票质押贷款属高风险贷款业务，为控制股价波动带来的未能偿付风险，质押方会设立警戒线和平仓线，警戒线一般为150%-170%，平仓线一般为130%-150%，部分较为激进的券商警戒线、平仓线甚至设置为140%、120%。
警戒线和平仓线的计算公式如下：（质押证券市值）/（融资额+利息+其他费用）。如果按照“40%的质押率、8%的利率、1年的平均到期期限，以及160%的警戒线和140%的平仓线”计算，达到警戒线和平仓线的质押市值的下跌幅度分别为23.2%和32.8%。
值得注意的是，誉衡药业控股股东在2017年股价最高点附近质押了不少股份。比如，3月8日，上市公司就曾发布公告称，2017年3月7日，控股股东誉衡集团将所持有的927万股公司股票质押给了银河金汇证券资产管理有限公司、将所持有的990万股公司股票质押给了申万宏源(5.380, 0.01, 0.19%)证券有限公司。
因此，公司控股股东在2017年股价最高点附近质押的股份已经存在爆仓风险。上市公司此次收购的动机究竟是否与质押危机有关？誉衡药业有必要给出合理的解释，如果确实如此，那这种行为本质上是用上市公司的钱来替大股东解困，对中小股东的利益是一种损害。