券商集合
理财向何处去
东莞证券研究发展中心
陈桂柳
券商办理集合资产管理业务是从2005年3月开始的，集合资产管理产品正式名称为“集合资产管理计划”，该计划和
基金一样都是集中投资者的资金进行专家理财，都以权益类和固定收益类产品为主要投资目标，但作为券商推出的创新金融品种，券商集合
理财产品与基金相比有着独特的竞争优势。
券商集合理财整合证券公司的资源链，发挥整体效应。以前，券商的投行、研发成果只能以研究报告的形式提供给市场上的机构投资者，从分佣中获取收益。推出集合理财之后，投行业务和研究报告的价值可以在二级市场上兑现，将进一步直接体现出研发成果的实际效用。
券商集合理财产品规模小，受到业绩排名、跟风资金的干扰相对较少。与通常的基金产品相比，券商集合理财产品有着它自身的特点：从面对的客户群来看，券商集合理财产品现在主要是机构投资者和高端客户，起点一般在5-10万元人民币，而基金1000元即可认购、申购，适合所有大众投资者。从投资的标的来看，券商集合理财产品可投资
股票、
债券、证券投资基金，投资范围相对较为灵活，有利于满足投资者的不同理财需求；在合同期限上，券商集合理财产品也与基金产品有较大的差异，前者一般是有明确期限的资产受托合同，客户购买计划后需持有至合同到期才可决定合同的终止与存续，而后者则可以随时申购、赎回，或在二级市场交易，限制较小。在信息透明度上，券商集合理财产品存在信息不透明的风险；而基金则定期公布业绩报告。公募基金可随时按基金
净值赎回，券商集合理财则更多地类似封闭式基金的管理运作，需要一定的封闭期，之后才是短时间的开放期，非常不利于投资者对资产流动性的要求。在费用收取方面，券商集合理财计划更是具有优势。基金一般收取较为固定的管理费，如开放式股票型基金的管理费一般为1.5％，投资人购买基金还需交纳认购费、申购费、赎回费等手续，基金公司追求扩大基金规模以实现自身利润最大化；而现在发行的券商理财产品一般收取参与费和退出费，比例较证券投资基金的申购赎回费率稍低，至于管理费的提取方式，有的与投资人约定其他收费方式如以市场指数为基准，投资收益超出一定比例再收取管理费或约定按投资业绩计提管理费等，形式比较灵活。这种报酬提成的方式可以为券商带来更多的收入，也能起到激励资金管理人追求绝对收益的作用，可以绕开基金公司与旗下基金业绩无直接关联的怪圈。从资金的风险来看，许多券商投入自有资金参与集合理财产品，券商将与投资者共担风险，如果出现亏损，也是先亏损券商，因此集合理财产品带有一定保底收益的性质。一般的券商集合理财产品都会将一定比例（不超过5％）的自有资金放入集合资产管理计划中，并保证在计划存续期不会退出，有的产品会规定存续期满如果投资人发生亏损或收益率未达到一定水平，则管理人将自有资金的本金或收益部分予以有限补偿，一般是自有资金的本金补投资人本金，自有资金收益弥补投资人的收益，直到期自有资金或投资收益全部补偿完毕为止。而大多数开放式基金（保本基金除外）则没有这样的约定，风险由投资者自己承担。
2008年5月31日,中国证监会公布了《证券公司定向资产管理业务实施细则(试行)》和《证券公司集合资产管理业务实施细则(试行)》，以规范证券公司资产管理项下定向资产管理和集合资产管理两项业务的运作，为以后券商行业资产管理业务的健康发展打下基础。保护客户合法权益和资产安全，为客户提供适当的资产管理服务是两个《细则》制度安排的突出特点。两《细则》自2008年7月1日起施行。
《细则》为券商受托资产管理业务扫清了扩容的障碍。两项《细则》的出台，将进一步完善券商资产管理业务，券商集合理财业务开始有了真正的游戏规则，从而可以与基金公司展开真正意义上的理财能力的比拼。
今年以来新基金获批发行数量不少，但是新基金销售市场却极为低迷，在市场资金供给严重失衡的情况下，两《细则》的公布使得曾经被严控的券商委托理财又重新获得开放，管理层支持券商正式介入资金理财市场的态度，明确表达了其呵护市场的决心。
考虑到近期监管部门对稳定市场预期，以及壮大券商等合格机构投资者角度出发，将加快券商理财产品的审批速度，预计未来券商受托管理业务将能获得较快的增长，券商理财将藉机成为资本市场上一支不容忽视的力量。
目前，我国已有54家证券公司取得证券资产管理业务许可，其中有17家证券公司试点开展了集合资产管理业务。截至2008年5月份，市场上券商集合理财产品共有36只，其中股票型6只，混合型12只，FOF8只，债券型8只和货币型2只，同时东海东风2号(FOF)和海通金中金(FOF)正在发行过程中。根据WIND资讯显示，扣除2008年新成立未公布资产净值的6只券商集合理财产品，30只集合理财产品截至3月底总资产为688.52亿元，其中直接投资股票市场13只股票型和混合型产品资产规模约295.22亿元。随着两项《细则》的出台，券商集合理财规模将加速扩张，资产管理在完善券商产品系列的同时，将为券商带来较为丰厚的管理费收入。
今年一季度市场呈现单边下跌，近期管理层要求基金讲政治。因此，基金必须维持一定的股票仓位水平，而券商集合理财产品未受到约束，通过股票仓位的调整规避市场风险，使得净值缩水程度远远小于大盘，这等于将市场的风险转嫁到基金持有人（目前基金持有人都是一些小散户）的头上。因此，继《细则》之后，期待管理层对此类利益输送和公平交易等问题进行更详细的规定，以避免更多的财富越来越集中在少数富人的手中。