于化龙

　　一、何为三板

　　(一)定义

　　三板市场这一名字为业界俗称，正式名称是“代办股份转让系统”，简称STARS系统，于2001年7月16日正式开办。代办股份转让业务是指经中国证券业协会批准，由具有代办非上市公司股份转让业务资格的证券公司采用电子交易方式，为非上市公司提供的特别转让服务，服务对象为中小型高新技术企业。同时，三板市场还为退市后的上市公司股份和原STAQ、NET系统历史遗留的数家公司法人股提供继续流通的场所。目的是充分利用代办股份转让系统现有的证券公司网点体系，方便非上市股份公司的股份转让，为投资者提供高效率、标准化的登记和结算服务，保障转让秩序，避免系统的重复建设，降低市场运行成本和风险，减轻市场参与者的费用负担。

　　(二)发展进程

　　STAQ、NET是法人股流通场所。我国的定向募集公司这个股份制的特殊产物涉及巨额法人股，如果股权不能流通，将使整个股份制改革走样。这种情况下，STAQ、NET两个系统应运而生，分别于1992年10月和1993年4月成立，在众多投资者的追逐之下立即火爆。1993年5月，中国证券业协会向两个系统发出了“暂缓审批新的法人股挂牌流通”的通知。两个系统从此一蹶不振。至1994年7月1日《公司法》正式生效禁止批设股份募集公司时，定募公司已逾6000家。1998年，国家整顿场外非法交易市场，这两个系统也在其中。1999年9月，两个系统分别以“国庆彩排交通管制”和“设备检修”为由“暂停交易”至今。从功能上看，STAQ与NET可以说是三板市场的前身。

　　中国目前的三板市场起源于2001年“代办股份转让系统”。该市场依托深圳证券交易所和中央登记结算公司的技术系统运行，由证券公司代-理买卖挂牌公司股份。该市场因为为退市后的上市公司股份转让提供继续流通的场所而获得了“垃圾桶”的称号。中国证监会在2006年1月23日设立了中关村代办股份转让系统，开始实施新三板的建设试点，中关村两家科技企业世纪瑞尔和北京中科软进入代办股份转让系统挂牌交易，这是三板市场首次出现两家非公开发行股份的公司，“新三板”开始吸引众多科技型中小企业的关注。

　　(三)与主板、二板市场的异同

　　主板市场是资本市场中最重要的组成部分，很大程度上能够反映经济发展状况，有“晴雨表”之称。主板市场对发行人的营业期限、股本大小、盈利水平、最低市值等方面的要求标准较高，上市企业多为大型成熟企业，具有较大的资本规模以及稳定的盈利能力。

　　二板市场主要针对中小成长型新兴公司，具有前瞻性、高风险、监管要求严格、明显的高技术产业导向等特点，企业上市条件相对较低。它的定位是为具有高成长性的中小企业和高科技企业融资服务，是中小企业的直接融资渠道。它的功能主要表现在两个方面：一是风险资本的退出窗口；二是优化资源配置，促进产业升级。对企业来讲，上市除了融通资金外，还有提高企业知名度、分担投资风险、规范企业运作等作用。

　　三板市场对交易有限制，只准券商等机构参与，股民无法进入；挂牌企业有的一周交易三次，而有的一周只能交易一次。但在新三板上市的企业，未来可以转板到主板或创业板。从长远看，将来所有在A股开户的股民，都可以自由选择主板、创业板、新三板进行交易，这无疑是资本市场发展的趋势。

　　二、三板市场发展现状

　　(一)定位

　　监管层对未来三板的定位是：将代办系统建设成为全国性的、统一监管下的非上市公众公司和高科技公司股份报价转让平台。也就是说，原来一直未有明确股权转让场所的非上市公众公司也将通过三板纳入资本市场。这也就意味着：第一，为定募公司等历史遗留问题的解决提供了可能；第二，为PE等资本的进入提供了可能；第三，与负责托管非上市股份公司股份的各地产权交易市场发生了交叉。产权市场是一种非标准化的市场平台，是柜台交易的前驱或雏形，与标准化的三板市场将会形成有效的互补。

　　(二)功能

　　一是拓展融资渠道。国内未上市公司高达25万家，远非主板市场可以容纳。这些公司都具有资本流动的需求，但囿于没有正规的场外交易平台，往往只能通过拍卖、重组等方式进行股权转让，或者在各地方产权交易市场挂牌交易。随着市场化进程的加快，社会的创业需求不断升温，如果没有新的融资渠道，这种需求与供给的矛盾会变得更加尖锐，并且有可能形成新的经济矛盾和结构性难题。于是，建立全国性的场外交易市场也就是三板市场的呼声日渐高涨。二是开拓投资渠道。我国城乡居民的储蓄存款增长长期居高不下，这种现象一则迫使商业银行不断进行信用扩张，二则也在一定程度上压制了人们的即期消费愿望，三则导致大量民间资本处于盲目投资状态，“炒煤”、“炒房”的规模性投机就是例证。

　　(三)存在的问题

　　三板市场的建立，不仅意味着多层次资本市场体系建设的破题，资本市场将在更大范围内发挥资源配置功能，同时也将为市场提供更多更好的投资机会。此外，对完善市场结构、丰富市场品种、带来新的投资概念和机会、进一步激活现有市场、增强股市吸引力，也将起到十分重要的作用。

　　但是，三板的信息披露、信息披露监管制度不完善。截至2007年4月30日，三板47家挂牌公司中仍有19家没有披露2006年年报。其中，12家公司已经连续两年没有披露年报，3家公司连续3年没有披露年报。中国证券业协会作为代办股份转让系统的主管组织，应当承担起根据法律、法规、《试点办法》和《股份转让公司信息披露细则》，监督挂牌公司信息披露行为的职责。

　　现在三板市场的高新技术企业股份报价转让平台市场定位不明确，相关配套制度不完善，缺乏市场吸引力，挂牌试点公司难成规模。因此，三板市场取消该平台，定位在解决历史遗留问题和非上市股份企业的股权转让是有其合理性的。

　　三、三板市场未来展望

　　加快建设三板市场还有更为重要的意义。我国国有企业目前约有15万多家，已改制建立起现代企业制度的大致仅有三分之一。在这5万家企业中，能够IPO的只有1300多家。大量的非上市股份公司由于缺乏股份流通渠道，企业继续改制的积极性不高，并由此造成了一方面千军万马挤在IPO的小道上，另一方面大量优质资产得不到重新配置的两难局面。从投资者角度看，由于公募渠道门槛过高，许多企业在改制时采用了私募的方式，有人估计，这类企业法人、自然人所投资的股票总值已经达到数千亿元，而这些股票的投资者大多既分不到红利，又得不到任何公开透明的信息，利益受到严重损害。

　　因此，发展场外交易证券市场势在必行。中国目前场外交易市场是以两种方式出现的，存在着一种股权交易的“双轨制”特征。一是在代办股份转让系统内，有部分股份有限公司进行主板市场以外的场外市场交易；二是大量股份公司的股权登记托管在各地的股权托管中心、产权交易机构，形成事实上的场外市场交易。解决场外交易市场问题，实际上是要解决非上市公众公司发行、流通与交易问题，其核心是要建立规范有序、公正透明的场外交易场所，而新的场外交易场所的建立，又同时必须先对现有的场外交易场所加以整合，并在此基础上，建立新的场外交易场所或完成与代办转让系统的对接。

　　随着信息技术的发展、金融市场竞争的不断加剧，中国建立多层次的资本市场成为大势所趋。三板市场建设更是至关重要。其主导思想应是：区别于主板，避免与现行法规冲突，限制转让范围和方式，发挥市场参与者的自律功能，不设指数，控制规模(再融资功能)，留有发展空间(可转板)。

　　(作者为天津商业大学政治经济学专业硕士研究生)