标题：王晓黎：2008年商品期货投资机会

中证期货研究部总经理王晓黎女士（来源：金融界网站）

　　金融界网站2月23日讯 2008年中证期货投资策略报告会于2008年2月23日下午13:30-18:00在深圳市五洲宾馆华夏厅举行。金融界网站负责图文直播，以下是中证期货研究部总经理王晓黎女士演讲。　　

　　王晓黎：谢谢大家！非常荣幸能够在这里把我们所对商品期货的分析向大家做一个汇报。我知道很晚了，大家很辛苦，所以我的汇报会尽量简单明了，但是我希望给大家在2008年期货市场的投资上有一点点启示。

　　“戊子年，火行情”并不是说连续不断的上涨，而是08年的期货市场确实面临崭新的阶段。先回顾一下07年的商品市场，可能大家记忆非常犹新，07年基本是不断上涨的市场，主要的商品期货中最大的涨幅是一倍，其他还有80%、50%的涨幅。短短2008年初，是强者恒强，后来者居上的行情。我们所研究的几个主要大宗商品中，比如小麦，07年已经翻了一倍，但是08年头两个月里，它还是有15%的涨幅，而最高的时候到达24%的涨幅，后来者居上的白糖，在座投资者投资股票当中，其实体会是很深刻的，白糖去年有8%的涨幅，两个月以来，特别是春节过后，涨幅达到33%。而在股票市场上，同样的上涨得到充分的反映。在众多的商品中，按以下的顺序阐述我的观点：原油、农产品（爱股,行情,资讯）、金属。

　　首先看一下原油。07年原油也是创记录的一年，07年创历史最大涨幅。我们在写PPT的时候，是1月2日刚刚出了一次一百，现在大家可以看到，2月20日已经第一次出一百。08年我们的观点，原油会续写过百的行情。影响原油上涨的主要因素：1、“石油政府”抬价储油，谋求政治遗产；2、资金充斥整个市场；3、产油国本身需求增加，对外供应增幅有限；4、各国石油储备需求；5、石化产业整体提价，对原油形成支撑。

　　重点解释一下第一和第四点，各国石油储备都处于长期增长的趋势，在今年，言论上已经表示明确，增加石油储备的意愿依然是比较强烈的，这是油价上涨一个很强有力的支撑。另一方面，各个发展中国家也是同样的问题，就中国来说，从07年12月建立了国家石油储备中心之后，我们的石油储备量是一、二、三期陆续启动。基于以上的判断，我们对2008年油价的展望是，我们对08年油价保持乐观的态度。从价位上来说，90美元的重心会得到巩固，并渴望看到新的高点。在不断上涨的过程中，累积的涨幅也是比较大的，我们自己可以看到在3、4月份可能会有阶段性高点回落的风险存在。

　　接着看一下农产品。基本是小麦、大豆和豆类，是持续的牛市。大豆在昨天晚上仍然再创新高。我们可以看到，白糖在07年有8%的涨幅，今年短短两个月有33%的涨幅，是比较抢眼的牛市过程。我们认为在08年，这种牛市会继续深化，并且会出现分化。具体而言，我们按顺序来说，先从小麦、玉米、豆类、白糖这四个品种来说，在正式说每个品种之前，我想说一下，大家心里的疑问，虽然感觉到国内食品价格涨那么多，如果详细去看，农产品的涨幅上是外强内弱的格局。在商品市场上的期货投资者已经有感触，去年同样买国内的农产品期货。对国内一般投资者来说，没有在商品期货投资市场上，只是感觉到鸡蛋、面粉涨价了。这个过程会不会改变？带着这个疑问，展开下面的论述。

　　涨幅最大的是小麦，小麦涨幅最大的原因是库存不断创出历史新低，它的库存创了30年以来的历史新低，它的库存消费比创历史新低，说明消费在增长，同时也是刚性的，而库存的减少创历史新低。主要的原因是澳大利亚出口的减产，在小麦的出口国里面，澳大利亚占第五位，占世界出口量的8.5%，这是因为在06年的时候澳洲遭遇比较强烈的干旱，当时的减产幅度达到60%—70%，所以出口量比较少。因为出口量的减少，导致整个世界小麦库存偏低。

　　我们认为，08年度，小麦库存量应该不会得到根本的扭转，持续偏低的过程还会延续。但是我们看到，07年翻了倍，08年两个月以来涨了15%，最高的时候涨了24%。澳洲经过两年的大幅减产，08年会有所上升。再加上中国四年的丰收，在这种情况下，我们认为新麦5月份上市之前，小麦可能会有一个阶段性的高点，有可能会提前到4月份出现。这是我们简单的判断。长期低库存的因素在今年没有办法改变，农作物上市的时候会有压力。玉米。我们认为玉米是美国新能源法案最大的受益者，为什么这么说？美国作为玉米最大的生产国和出口国，产量占全球43%，出口占全球产量的65%。在这样的背景下，美国的产业政策将会影响整个世界玉米的需求状况和价格。美国签订新能源法案，主要是2020年达到360亿加仑生物能源的产量，这个生物能源主要是生物乙醇和生物燃料。06年，美国开始推动生物乙醇之后，乙醇产量和库存量发生比较大的变化。

　　06年7月份的数据，按每个月平均下来，每个乙醇产量大概是3.9万。07年11月份，平均每个月已经达到47.9万的水平。生物乙醇的库存是持续上涨的过程，从06年下半年开始已经有所加速，目前的库存已经到了1120万吨，美国新能源法案对玉米的影响非常大。我们做了一个测算，首先对玉米的消费需求是刚性的，只要是大的政策方向不发生改变，这种需求是必然的。如果我们把它相关的材料做一个整理，可以发现，07年的数据还没有公布，08年有机构预测，我们整理和自己判断之后，今年玉米消费量会达到总消费量的18%。如果按照2022年360亿吨计算，到时候需要的玉米将达到3.5亿吨，基本是美国前年的玉米产量。如果加上美国其他的玉米需求，比如饲料各工业需求，基本美国要从最大的生产国和出口国转为进口国，这不是不可能的。这是我们自己作出的预测，在08年，玉米消费量会占到18%，乙醇产量会达到78亿加仑。在这种情况下，现在玉米已经处于供需偏紧的状态，08年我们认为玉米将会持续牛的行情。小麦。现在每公斤小麦进口价格比国内高两块钱。在这种情况下，我们认为国家的调控政策肯定会延续，并且为了抑制物价的上涨，大的态势不会改变。主要的调控措施，一个是国储抛售库存，现在小麦已经达到2262万吨。随着需求的增加，在接下来几个月，饲料需求增加，国储拍卖上需求会增加。

　　另外，调控关税，这个国外已经有先例。如果持续半年或者一年，出口的利润远远可以覆盖关税的话，出口的趋势还是有的，除非国家严格限制出口。我们的观点是，调控政策只能够延缓涨势，如果持续增长，维持半年甚至一年的状况下，五阶段性增长不可能是没有可能。国内连续四年丰收，涨幅可能只是缓慢的过程。

　　大豆。这一轮牛市大涨的基础，06年因为玉米的上涨，农民强占了大豆的种植面积，大豆产量下降。另外一个因素是豆油的拉动。07年的时候大豆涨幅已经是玉米的三倍，同时玉米的比较持续维持在2.3以上。我们怕出现新的耕地担忧，大豆突然减少那么多，可以看得非常明显，在上一个农作物年度里，大豆减少的1100万英亩正好是玉米增加的1100万英亩，两者是对等的。在我们看到较大的价差之下，有可能今年大豆会把它的地重新征回来呢？这是一个疑问，我们认为有可能在新的农产品报告里面有这种可能。大豆类别08年可能不是单边大幅上扬的行情，维持高幅震荡的情况更大。

　　另外说一下白糖。乙醇的推动有可能是迎来这次白糖价格的拐点。从表面现象看，这些机构口风的突然转变，今年年初ISO对白糖库存量的预测出现大的改变，之前在07年的过剩达到1100万吨，这是历史非常高的水平，但是在今年年初，突然预测08年有可能供需缺口不足100万吨，甚至有预测会出现缺口。当然，不排除它们背后有利益集团的支撑，我们认为更深层的原因是乙醇需求的拉动。就是说甘蔗拿去制乙醇，而不是制白糖。

　　巴西是世界上最大的产糖国，巴西用于生产乙醇的甘蔗量近几年是短期的增长，之后乙醇所占用的甘蔗可能会出现大幅度的增长，这是两方面的原因，一方面是巴西自身的需求，酒精在汽油中的添加比重已经达到1/4，另外是巴西的优势，出口必然会增长。03—05年，巴西乙醇的生产成本只是美国甘蔗生产成本的1/3，也低于美国用玉米生产的乙醇20%左右。美国目前用玉米生产乙醇大概是2美元/加仑，巴西大概是1美元/加仑。可以看到，巴西的出口量已经在大幅增长。在最新的协议当中，出口2000万乙醇到日本已经是确定的。

　　03年的时候Berg and Licht提出的，假设原油价格会达到并维持50美元/桶的水平，现在已经远远超出了他们的想象。国内短期的影响就是这次雪灾减少，这也是媒体的报道，据估计，广西甘蔗面积有超过60%受到雪灾的影响，但具体的数据还没有公布出来。国内还有一个推动糖价的因素，国储收糖。我们的观点，在乙醇和国内雪灾双重推动下，白糖在2008年有可能迎来拐点。这是和大家交流的方向性看法，至于具体的操作，不是什么时候都可以操作。

　　有色金属。08年它将是成本推动的一年，它的成本推动主要来自两方面的原因，一是垄断的不断增加，国外的并购行为不断增长，我们统计了一下，如果按现在并购的情况，主要三种资源是铜精矿、氧化铝、铝土矿。另外一个成本推动的原因是电力，国内雪灾之后有一个供应中断的过程，但是中长期，电力成本将不断增加，电价上涨呈必然趋势。另外一个中长期的因素，南非的电力供应，目前出现比较严重的情况，最大的公司Eskom已经减少大客户10%的用电量，现在用电只能按时间表来排。在这种情况下，基本就停滞了铝的生产。另外一个因素是原油价格的不断攀升，这都是增加有色金属的成本。

　　铜。垄断程度的提高和加工费的不断下降。另外是库存的大幅度下降，一方面国内消费有所增加，另外是最近一段时间库存有所转移。这次影响国内的雪灾，可能影响15万吨的产能，实际减产2—3万吨，这不是最大的影响，最大的影响有可能来自电力破坏之后，通信设备，电信电缆的修复，有可能增加铜的需求。如果后期的修复工作需求量确实非常大，有可能我们还会再调低全球的过剩量。这次雪灾之后，原来按照我们的估计，08年应该是供过于求，这次之后我们调到18.5万吨。

　　我们不太乐观的一个原因是因为毕竟美国和欧洲都有太大的不确定性，因为两个地方加起来占总消费量的32%，50%以上都是用在建筑行业，而建筑行业是受到影响最大的行业。我们认为，08年铜依然是保持高位震荡的格局，有可能再传新高，新高之后停留的时间应该不会太长，应该是区间震荡为主。

　　铝今年的成本推动比较大。1吨电解铝造4吨铝土矿。我们的进口依存度越来越高，如果折合下来，08和09年可能会有3500—5000万的铝土矿进口。这对国外的铝土矿价格来说是非常高的，而都是比较垄断的，我们的溢价能力比较低，会大大增加我们的成本。另外是电价，现在取消优惠电价，每吨增加290元。石油价格高起，大概增加900万的成本。国内铝的生产成本会不断提高，国外的情况也是一样，这是比较保守的估计，现在有可能到18000/吨的水平。

　　雪灾之后，国内产量的影响大概在20—30万吨之间。在这种情况下，我们刚才重点提了南非的情况，南非不能开动电解铝的产能，非洲占全球产量的5%，南非占全球产量的3%，达到这样的水平，08年铝供过于求的局面确实大大缓解，我们现在调整的比较保守，从雪灾的影响，之前供过于求的影响大概是50—60万吨，现在有可能是20—31万吨。我们认为在有色金属当中，08年成本推动会比较明显，所以我们比较看好08年的铝价，新高是值得期待的。

　　锌是波澜不惊，但是锌金矿的增幅有所回缓。刚才张社长已经对黄金做了详细的介绍，我们不多说了，他是这方面的专家。总体上我们的观点，我们认为08年比较值得重点关注的商品应该是白糖、原油、黄金、铝和玉米。这是我今天的汇报，谢谢大家！