标题：年中钱紧：A股大跌背后的魅影

　　日前，央行突施“双降”，证伪了宽松货币政策立场的摇摆，但是财政刺激加码和货币条件加速放松，进一步增加经济短期企稳的可能性，这意味着后续货币宽松的节奏、力度和方式方法出现微调的可能性在上升。货币市场流动性大概率在4、5月份已经走过了年内最宽裕的时点。

　　华尔街大佬齐发声：警惕流动性危机

　　流动性匮乏是一个全球性难题，有人甚至将它列为海外市场的头号大敌。5月份以来，全球投资者大举抛售国债，全球国债收益率一路上行。投资者揣测长达六年的牛市或将结束。

　　5月初，美国债券大王Bill Gross开始担心，股债双牛要到头了。而债王新秀Jeff Gundlach都闲得开始学习中国古典哲学，用一句庄子的“夏虫不可语冰”来描述他对垃圾债的评价。他认为美联储首次加息那天就是投资者应该抽身的时候。

　　近日，许多重量级人物纷纷表示，市场低估了流动性不足可能带来的风险，流动性问题比希腊债务危机要更为严重。而国际债券市场的波动已经意味着市场并非到处充斥着流动性。

　　在5月开始的三周时间内，全球债市“失血”高达4564亿美元。与此对应的则是交易量的减少。小规模的交易量引发了市场的大波澜。创纪录的央行刺激政策让投资者大量涌入债券市场，与此同时，做市商对于市场的参与度却在明显下降。

　　5月中旬，摩根大通CEO Jamie Dimon、美国前财长萨默斯和前Pimco CEO El-Erian不约而同地对流动性问题提出了警告。他们认为，流动性导致的美债大幅波动或引发新一轮危机。

　　自2008年危机开始以来，美国公司债市场的规模增加了近一倍，达到4.5万亿美元。但与危机前银行持有的3000亿美元债券相比，它们如今持有的债券规模仅为500亿美元。

　　即便是被视为最具“深度”的美国国债市场，在ICAP的BrokerTec交易平台上，过去一个月的交易量低于年均水平，华尔街最大的债券交易商的美国国债成交量也是6年来同期最差。企业债交易量4月份则同比下降了14%。德意志银行的研究显示，尽管自2005年以来市场规模增加了两倍，但成交量却减少了10%，此外，交易商持有的未偿债券的比例从危机前的15%大幅降至4%。

　　摩根大通认为，一年前，交易2.8亿美元的美国国债不会对市场造成影响；如今，该数字缩水至近8000万美元。而对于一些新兴市场债券，交易商报出的买卖价差是危机前水平的三到四倍。

　　Jamie Dimon则警告称，原本应该是最稳定资产的美国国债大幅波动，“这种事通常每30亿年左右才会发生一次。”这可能是下一场危机的警示信号。

　　Bill Gross曾在4月下旬表示，对做空者来说，做空德国十年期国债是一个一生一次的好机会，甚至好于1993年的英镑。

　　而中国人民银行金融研究所的一名人士5月23日预计，2017年左右，全球流动性提供会断崖式下跌。他分析，全球经济流动性第一重压力是来自于现在的货币供给不足；第二重压力来自于美联储加息，“这个靴子目前没有掉下来，但是高高悬在我们上面”。

　　尽管自金融危机以来，全球主要央行相继宽松，全球流动性也步入一个相当宽裕的时代，但随着美国经济企稳、美联储加息渐近，随之而来的全球经济和金融市场不确定性也相应上升。资本外流已成为中国等新兴国家关注的热点问题。而一旦美联储、日本央行、英国央行，甚至欧洲央行等主要央行相继退出，全球流动性必然收紧。至于流动性大转折的时间点，在上述这位人士看来，应该会在2017年左右。

　　年中时点：股债动荡背后的资金魅影

　　虽说在当前时点谈论流动性大拐点，可能还为时尚早，但是季节性乃至于突发性的流动性收缩往往是难以回避的，特别是当市场过惯了不差钱的日子后，有时候流动性的一点风浪也可能让人不小心就翻了船。而且在半年末这个时点上，谈论流动性话题具有现实意义。

　　“自打进入6月份以来，货币市场气氛就开始有些不一样，尽管大行和政策行仍在积极融出资金，但是需求逐渐多了起来，资金供求上的微妙变化造成了流动性在边际上的收缩。”一位银行资金交易员表示。这一点，在银行间货币市场利率走势上反映得很直观。

　　以具有指标意义的银行间市场7天质押式回购利率（R007）走势为例，R007在6月份首个交易日，便涨回2%上方，脱离了1.95%一线的最近四年半最低位。整个6月上半月，R007震荡盘升，下半月涨势陡然加速，截至6月26日，R007报3.20%，创下最近两个多月新高，月内累计上涨120基点左右。这是今年3月中旬以来，R007首次出现持续性的上涨。事实上，从3月中旬到5月中旬这段时间，R007一直处于下行状态，货币市场弥漫着宽松的气氛，市场流动性预期因为接连不断的政策“红包”而变得乐观不已。短短一个月时间内，货币市场利率由跌转涨，流动性由松及紧，这种反差对于资金交易员来说感受是最强烈的。

　　“就在6月上半月，很多大行还苦于出钱无门，恨不得把多余的钱都拿去跟央行做成正回购，到了下半月，剧情反转，小银行、非银机构开始四处找钱，大行融出的钱很快被抢光，出钱逐渐谨慎起来，到最后又跑去向央行讨逆回购。”上述交易员如是说。

　　货币市场出现“久违”的紧张，部分要归咎于新股发行提速提量。据Wind数据统计，6月份A股市场两轮共48家企业进行首次公开发行（IPO），IPO企业家数比5月份多出4家，再度刷新历史纪录，更关键的是，由于超级大盘股的加入，使得这两轮IPO募资规模和冻结资金规模大幅度上升。据统计，6月份两轮IPO网上网下冻结资金总额接近11万亿元，5月份的数字则是6.9万亿元。IPO冻结资金上升，对短期流动性的扰动自然会强于前期。可以看到，在6月初的那一轮IPO前后，货币市场波动已经有所加大，而第二轮IPO期间，正是月内货币市场利率出现加速上涨之时。

　　“新股发行造成的资金在途效应，并不影响资金总额，不应造成资金利率的趋势性抬升。4、5月份，总共历经三轮IPO且5月份发行频率加倍，均未对资金面造成显著影响，货币市场利率甚至都未出现过明显起伏。而自进入6月份，货币市场利率波动中枢一直在抬升。”有业内人士指出，大盘股IPO并不能完全解释货币市场利率的持续收紧，“半年末考核因素也很关键”。

　　每逢年中时点，流动性就易显紧张，与金融机构半年末监管指标考核有直接关系。一位银行人士称，“虽然此前是说会淡化存款考核，但是现在年中考核和季末考核仍然是重点，我们目前都在找大户拉存款。”前述资金交易员也证实了年中考核的影响，“在6月初，短期资金供求还相对平稳的时候，21天以上的跨半年末资金需求就不断升温，从回购利率走势上看，近期中长端回购利率波动更加剧烈。”数据显示，6月至今，21天回购（R021）利率累计上涨约180基点，比R007多涨60基点左右。