标题：楼市秋凉几成定局

　　杨红旭

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　　2009-09-21

　　杨红旭

　　中国楼市正处于一个敏感的 “时间窗口”，被开发商殷殷期待的“金九”，前半月成色严重不足，成交量加速下滑；然而，国房景气指数在100点以下的不景气区间徘徊10个月后，8月份首次重回100点以上景气区间，这令地产股为之一振。利好与利空消息并存，在市场何去何从问题上，业界意见出现明显分歧。

　　在分析房地产市场时，很多人眼睛依旧紧盯土地和商品房的成交量、价格、新开工面积、开发投资额等业内指标，却往往忽视或无力深究外部经济环境。

　　实际上，今年决定中国股市、楼市等资产市场的诸多因素中，可谓“流动性为王”。只有洞彻了流动性影响楼市的内部作用机制与未来变化，才能真正窥探市场奥妙。

　　经济学上的“流动性”，本指一种商品对其他商品实现交易的难易程度，尤其是资产的变现能力，比如我们一般可以说股票的流动性好于房产。而目前媒体上天天说的流动性，实际指代的是货币供量应。根据货币数量理论，当货币供给相对于商品、服务和资产交易所需的货币需求过大时，便认为存在流动性过剩，或者俗称：钱太多了。

　　目前，我国的货币供应主要分三种。M0是流通中的现金，M1（狭义货币）是M0加上企业活期存款，反映企业和居民资金松紧变化；M2是M1加居民储蓄存款和企业定期存款，体现社会总需求的变化和未来通货膨胀的压力状况。与资产价格变化相关度最高的是M1，从内部原理分析，如果M1快速增长，除经济向好的因素外，也可能是企业倾向于进行非经营性的投资活动，所以表现为定期存款活期化。

　　笔者的实证研究结果表明，M1、股价和楼市依次呈领先关系。M1领先股市和楼市的时间，因国别和商业周期而不同，平均滞后6个月左右；尤其是当商业周期出现拐点，以及资产市场出现大幅波动时，M1、股市和楼市的相关度非常高。比如1990年前后的日本与台湾，1997年前后的香港，2007年至今的我国大陆等。而在商业周期的非峰点和非谷点期，以及资产市场出现小幅波动时，三者的关联度较低甚至不相关。

　　不妨重点分析一下今年以来的情况。坊间流传一种说法：金融危机救了中国楼市。这并非全无道理，危机之下，全球主要经济体争相为经济体注入流动性，尤以我国为最，上半年央行狂印钞票，M1增速超过24%，金融机构猛放贷款，总额高达7.37万亿，两个指标皆创十几年来最高纪录，尤其是信贷具有乘数效应，放大之后，使经济体内资金泛滥。

　　两个因素导致巨量资金流进资产市场，一是实体经济尚未全面复苏，企业有钱不愿投资主业，二是流动性过剩必然导致通货膨胀，出于保值增值目的而炒股、购房者，不在少数。其中，股市反弹的时间早于楼市，幅度也大于楼市。2008年11月M1增幅只有6%多点，创历史低点，其后持续增加，7月已高达26.37%；股市今年初开始上涨，至7月底反弹幅度翻倍；70个大中城市房价今年3月由跌转升，直到目前，多数楼盘涨价2—3成。

　　目前形势发生了微妙变化。虽然中央一再强调下半年适度宽松的货币政策不变，但实际上是“外松内紧”，一方面通过公开市场收回部分流动性，另一方面信贷规模剧减，7月只有3559亿元，8月4104亿元。这直接导致8月股指暴跌超二成。

　　楼市亦生变。7月全国商品房销售量环比萎缩19%，8月、9月，京、沪、深等多数一、二线城市成交量继续下滑；价格依然坚挺，却露疲态，8月份70个大中城市二手房价格环比上涨0.6%，涨幅比7月份缩小0.3个百分点——这就意味着二手房价格环比增幅已于7月触顶，笔者预测10月或11月很有可能出现环比下跌。

　　再来观察M1增幅。今年3—5月M1增幅处于17%—18%的合理水平，6—8月分别跳高至24.76%、26.37%、27.72%。这是一个危险的信号。近十年来，M1增速持续超过22%的情况有两次，一次是2001年上半年持续了5个月，另一次是2007年8—10月。从未在24%的高位上持续超过3个月，即便考虑到经济“保8”的特殊情况，这一超高位亦难以持续。

　　在流动性不断收缩的情况下，希冀上证综指年内重上4000点，只能画饼充饥了。而楼市，经历半年大笔销售资金回笼，以及巨额信贷和资本市场融资后，开发商确实不差钱，可在银行全年贷款指标接近用完和二套房贷严厉化后，个人房贷方面的流动性铁定不足，继刚性需求撤场后，部分投资投机客必然也会停手。整个市场迎来秋凉，几成定局。

　　（作者为上海易居房地产研究院综合研究部部长）