标题：热钱来袭

　　热钱是不是压死骆驼的最后一根稻草,尚难判断。但可以肯定的是,热钱的各种变形仍将对2010年中国资产市场形成冲击。

　　2010年,中国可能成为热钱的乐园。“风景这边独好”的复苏态势、加息预期、人民币升值压力等,无论基于以上哪种因素,都有足够的理由支撑热钱涌入。

　　2009年上证指数全年上涨80%;全国工商联房地产商会测算得出,2009年全国商品房销售价格涨幅为24%。很难说中国的股市、房市等资产价格的上升与热钱没有关系。

　　2010年前3个月,在政府对流动性严防死守的背景下,热钱的进入,无疑与政府紧缩措施形成对冲,究竟热钱是不是压死骆驼的最后一根稻草,尚难下判断。不过几乎可以肯定的是,进入2010年,热钱的各种变形仍将对中国资产市场形成冲击。

　　定义纷乱

　　在讨论热钱之时,需要确定讨论的范围,但遗憾的是,目前,中国学界对热钱的定义众说纷纭,而定义的不确定性,正是热钱变形说的由来。

　　《新帕尔格雷夫经济学大辞典》的定义是:“在固定汇率制度下,资金持有者或者出于对货币预期贬值（或升值）的投机心理,或者受国际利率差收益明显高于外汇风险的刺激,在国际间掀起大规模的短期资本流动,这类移动的短期资本通常被称为国际游资。”

　　中国社会科学院金融所所长王国刚较倾向这种定义,在他看来,国际热钱是一种以金融投资为目的,期限在1年以内的短期投机性资金。王国刚在近日发布的研究报告中,通过分析热钱进入时得出结论,“中国的热钱规模很小,难以对中国的资本市场形成冲击,几乎可以忽略不计。”

　　中国社会科学院世界经济与政治研究所国际金融研究室副主任张明对热钱定义的理解更加宽泛,他将热钱在中国的盈利也算入热钱的范畴,且不把热钱的流动限制在1年之内。另外,在对外汇储备增加额进行调整时,还综合考虑了汇率变动、储备投资收益等一系列因素。

　　这两种看法,是各界专家普遍采用的分析方式。与此同时,不乏其他学者对热钱有另外的理解,将短期资本项作为热钱的有之,将误差与遗漏项作为热钱的亦有之。由于分析对象的范围、周期、合法性等诸多方面的不统一,造成目前学界对热钱说法不一。

　　实际上,国家外汇管理局对热钱的定义也没有确定性的说法。国家外汇管理局综合司新闻处处长冯雁秋表示,目前存在的多种对热钱的定义都有各自的道理。

　　国家外汇管理局网站显示,3月9日,易纲在接受媒体集体采访时坦言,关于热钱的定义有很多争论。他认为,在一个资本完全开放的国家,以短期投机为目的而流进、流出的钱是热钱,而中国资本项下还没有完全实现可兑换,还没有完全开放。所以,在中国的热钱在很多情况下往往是披着合法的外衣,比如通过经常项目、FDI、个人等渠道流进来。

　　由此看来,热钱是存在的,中国的热钱已经有“变形化”的现象和趋势。

　　隐秘的变形

　　热钱在中国的变形有其必然性,多渠道的监管和限制,制约了热钱非法入境的可能性很小。

　　王国刚指出,国际资本进入中国或采用现金方式,或通过银行汇款方式。对个人通过旅行支票、信用卡和其他金融工具等跨境携带本币和外币,中国的规定为非居民每人不超过5万美元。因此,个人要通过银行系统运作资金跨境不易。

　　从机构角度看,运作资金跨境也有难度。首先,不论是经常项目下还是资本与金融项下的资金跨境流入都需要有真实交易的各种凭证。其次,在外汇资金到账之后,收款方必须提供制度规定的相关资料,一方面证明此款属于合法入境,另一方面明确该款的使用方向。最后,在收款方使用这些外汇资金过程中,不仅需要提供相关付款证明资料,而且主办银行也将对其资金流向进行监督,同时,为了防范洗钱现行为的发生,有关监管部门还将对异常的资金流动进行专门调查。显然,热钱通过合法渠道很难进入中国。

　　而有了合法外衣的掩护,热钱进入中国成为可能。中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军指出,中国的资本项管制较严,因此FDI和贸易项会成为热钱的突破口。例如在贸易项方面,境内外贸企业通过低报进口、高报出口的方式引入海外资金。另外,在FDI方面,境外企业可以通过虚假投资,使资金跨境进入中国。此外,国际收支平衡表中,各种短期项目以及误差与遗漏中,也可能是热钱藏身所在。

　　除以上途径外,地下钱庄、货币走私等非法方式也是热钱进入中国的渠道,但资金规模不会很大。赵锡军虽然承认中国存在热钱,但是他并不愿把变形的热钱称之为“热钱”,他更倾向于把变形的热钱称之为短期资本。

　　日信证券宏观策略分析师谢爱红表示,周期的延长化、运作合法化、动机的隐蔽性都是现今中国热钱的新特征。

　　谁是最后的稻草？

　　由于热钱的变形,它已经和一些正常的国际收支混为一体,难以计算。

　　通常认为,热钱规模＝外汇储备增加额-贸易顺差-FDI。此外,部分券商还加入了汇率变动、资本价格变动等因素进行计算,但这种计算方式由于忽视了国际收支表中的大部分项目,遭受一些学者批驳。

　　冯雁秋明确指出,该公式不仅不科学,甚至是错误的。“但目前外管局也没有明确的公式来计算热钱的规模。”

　　光大证券宏观策略分析师郭国栋表示,虽然公式并不科学,但以上公式似乎是唯一可以参照的标准。

　　截至2009年底,关于热钱规模的估算,各机构与个人的看法迥异。据记者不完全统计,从1000亿美元到1.7万亿美元不等。

　　而无论热钱规模大小,只要其存在,都会对国内资产价格造成冲击。2009年,上证指数上涨79.89%,部分中小盘股市盈率飙升,被分析师普遍评价为“存在估值泡沫”。全国工商联房地产商会数据显示,2009年全国商品房销售价格涨幅为24%左右。其中住宅价格涨幅为25%,办公楼涨幅为28%。

　　赵锡军表示,股市、房市等资产价格的上涨或多或少受到热钱的影响,但是热钱规模不明,影响难以估量。

　　不过一个现象表明,热钱对中国资本市场的冲击似乎不容乐观。3月9日,易纲在两会期间指出,“防范热钱是我们的职责,我们要标本兼治,需要多部门共同配合打击热钱。”与此同时,新一轮对外汇指定银行外汇资金情况专项检查就已全面展开。目前,各家银行基本都已进入自查阶段。监管层对今年热钱的冲击颇有顾虑。

　　热钱的进入与紧缩政策的对冲,是最热门的话题之一。今年以来,央票利率上升、存款准备金率连续两个月提高、货币回笼力度加大、信贷额度连续收缩。在各种紧缩政策之下,CPI仍连续攀升,2月CPI同比涨幅已达2.7%,距离通常意义的通胀临界点3%,只有咫尺之遥。赵锡军表示,今年CPI连续攀升,不排除与热钱入境有关,但是究竟热钱是不是“压死骆驼的最后一根稻草”,还尚难判断。

　　虽然,热钱是否是中国资产价格的推手还不可知,但有迹象表明,今年“稻草”有越来越多的趋势。3月15日,130名美国国会议员致信奥巴马政府,敦促将中国列为汇率操纵国。人民币的升值预期在放大。

　　3月17日,国际货币基金组织预计,中国将在今年超越日本,成为全球第二大经济体。作为国内QFII咨询业务量最高的基金公司之一,海富通基金表示,2009年QFII咨询业务有明显的上升,境外资本进入中国的意愿在增强。

　　2008年,张明估计流入中国的热钱高达1.7万亿美元。2010年,种种迹象表明,热钱将再度来袭。