标题：推进银行间期权交易进一步完善发展

　　近日，国家外汇管理局发布了《关于人民币对外汇期权交易有关问题的通知》，银行间市场的人民币外汇期权即将踏上正式舞台。

　 　2005年实行汇改以来，人民币外汇现货市场深度进一步拓展。现货市场规模快速增长，年均增幅达62%，五年间现货市场规模放大了10倍。现货交易从 2005年日均187笔扩大到2010年日均1196笔。现货市场交易货币对从2005年的4个扩大到2010年的7个。现货市场参与者也从银行单一机构 类型发展为包括财务公司在内的多种类型金融机构。

　　随着汇改的不断深入，交易汇率的波动已具备相当弹性。人民币对美元即期盘中交易价格的波动范围明显放大，从2005年日均波动11个基点放大到 2010年日均70个基点。人民币对美元交易汇率相对于中间价的波动幅度也显著放大（见下图）。2007年5月，人民币对美元即期交易汇率的波动幅度从此 前的千分之三放大到千分之五。此后，交易汇率弹性进一步增强，并多次触及波动上下限。非美货币交易汇率的波动幅度相当更大。

　　在银行间外 汇市场引入做市商制度后，做市商机构迅速成长为银行间外汇市场交易的主导力量，在不断活跃市场交易的同时，机构的交易行为和交易文化日趋规范，机构的产品 定价能力也逐渐增强，对多种类型产品提出了更高的交易需求，并推动着衍生产品市场的快速发展。远期、掉期、货币掉期等产品陆续引入市场以来，衍生品市场始 终保持了高速发展，从2005年不足30亿美元的市场规模发展到2010年超过1.3万亿美元，显示出巨大活力，市场参与者的风险控制等能力得到不断地加 强和成长，为期权产品的推出提供了良好的市场基础。

　　银行间市场的全面发展为人民币外汇期权的推出奠定了坚实的基础。此次人民币外汇期权交易仍然采用OTC市场惯用的询价方式来交易，但是与以往的产品相比，存在新的特点，如使用波动率报价，使用Delta来衡量和对冲风险，使用期权费成交，在交割细节上也有所不同。

　 　对于进行套期保值的客户来说，进行期权交易时关注的是期权的执行价格和期权费用；而对于专业交易员来说，期权隐含的波动率才是最重要的，他们眼中的期权 交易实质就是“波动率交易”,国际OTC市场上期权交易基本是以波动率来进行报价。为了与国际惯例接轨，也为了满足银行间市场的需求，期权交易报价将以货 币对隐含波动率为标的。

　　Delta是用以衡量衍生品风险状况的一个重要指标，它是指衍生品现货价格的单位变动所带来的衍生品价格的变动 值，即：衍生品Delta＝衍生品价格的变化／标的资产价格的变化。期权Delta值的大小反映了期权到期成为价内（In-The-Money）的概率， 平价（At-The-Money）的期权到期时成为价内的可能性接近50%，深度价内的期权到期时成为价内的可能性接近100%，而深度价外（Out- The-Money）的期权到期时成为价内的可能性几乎为0。因此，期权的Delta值总是介于0与100%之间。平价期权的Delta值在50%区域附 近，越是价内的期权其Delta值越接近100%，越是价外的期权其Delta值越接近0。

　　实际操作中，Delta通常用来衡量头寸的风险，并根据Delta值进行Delta中性套期保值（Delta Hedging）。具体来说，如果投资者希望对冲期权或期货头寸的风险,只要使头寸的整体 Delta值保持为0，就建立了一个中性的套期策略。

　　影响期权价格的因素有多个，包括利率、期限、现货价格、波动率等参数。在成熟市场上，除波动率外，期权定价的其他各项参数存在市场共识，因此外汇期权交易主要是由于交易双方对于未来波动率预测的不同所致。

　 　在即将推出的人民币对外汇期权交易中，交易双方可以在对人民币汇率未来的波动率询价的基础上进行期权交易。但由于国内一些市场尚处于发展阶段，交易双方 可能无法对期权定价所需要的参数形成市场共识。在此情况下，即使双方就波动率达成一致，也可能根据不同的参数得出不同的期权费，因此，如果机械地照搬成熟 市场以波动率进行成交的经验，可能造成期权交易达成后无法清算的结果。对此，在人民币对外汇期权交易推出初期，方案设计为以波动率进行报价、以期权费进行 交易确认的交易方式。

　　即将推出的人民币对外汇期权交易的交割方式有全额交割和净额交割两种。如果双方约定为全额交割，则期权到期日当天 15点之前，买方有权选择行权或放弃行权。如买方选择行权，则交易系统将根据该笔期权的执行价格、交易金额自动产生一笔即期交易，并实时通知期权卖方；如 买方到期日当天15点之前未行权则视为放弃行权。

　　如果双方约定为差额交割，则到期日当天，系统将根据该笔期权的执行价格与当日人民币对 相应外币汇率中间价进行比较，在当日中间价产生后，系统自动计算该笔期权的盈亏。对于价外期权，交易系统将自动代买方放弃行权；对于价内或平价期权，买方 在到期日当天15点之前有权选择行权或放弃行权，15点之前未行权则视为放弃行权。

　　目前中国外汇交易中心（以下简称“交易中心”）正根 据监管部门的统一部署，开展产品上线前的市场培育和推广工作。为了提高市场对交易产品和交易系统的认知度，在规则制订和系统设计阶段，交易中心就与相关金 融机构就规则内容和交易习惯等反复沟通，目前交易中心的系统开发已基本完成，正在准备市场培训工作，并将在近期向入市机构提供期权交易的全真模拟环境，方 便交易员在模拟环境中检验交易策略，完善与原有工作程序的对接。同时，将配合入市机构完成内部系统和接口系统的调整开发工作，保证人民币期权交易如期顺利 上线。

　　总体来看，此次推出的期权交易仅仅是最简单的欧式期权，却是国内人民币外汇期权市场发展的起步，交易中心将在监管部门的领导下，稳步推进银行间期权交易的进一步完善和发展。