标题：上海证券胡月晓：外汇占款前景仍不确定 紧缩将持续

　　在商业银行风险管理能力受到普遍怀疑的情况下，数量控制确实是比利率控制更有效的调控工具。客观存在的“逆向选择”和“信贷分配”的银行经营行为特征，使得升息不可避免地会增加宏观金融稳定性的风险。正是这一风险导致了国际机构对中国银行体系看空行为，这也是国际评级机构惠誉于4月份将中国主权债务评级展望，由稳定调整为负面的基础。

　　外汇占款前景不确定性仍存

　　货币当局在事隔1月不到再次上调准备金率，表明其仍然感受到了强大的货币对冲压力。导致货币当局基础货币被动投放的外汇占款，来源有三:金融与资本项下的流入、顺差、热钱。从各种数据看，热钱流入规模实际有限；顺差当前则正处低位，将来也不会有超预期增长的可能；金融和资本项下的流入规模，则由于数据不透明，很难及时跟踪，按照过往数据看，虽然该项下的资本流动规模波动较大，估计未来外来占款前景的另一不确定性在于，中国推行贸易项人民币结算的进展程度。由于人民币结算规模的数据来源缺乏，这一信息也较为不透明，我们估计2011年因人民币贸易结算会带来外汇占款增量1000亿美金引上，完全对冲的话需要额外上调准备金率2次。

　　公开市场仍未能充当货币回收场所

　　虽然面临较大的外汇占款对冲压力，但回收货币的重任却完全依赖准备金率调整。公开市场的发展阶段特征，决定了中国的公开市场操作只能是，除了在有限的月份起了回收货币功能外，整体上仍然处于投放货币阶段。历史看，除了2009年的4季度和2010年上半年，公开市场操作起了回收货币功能外，其它时期都处于货币投放阶段。

　　货币紧缩仍将持续

　　经过前2年的货币“大放水”，中国的经济体系显然已是过度货币化，具体表现为，资产泡沫盛行，在供求平衡的情况下通货膨胀压力仍然不断上升!能够兼顾长远和短期效果的货币政策，只能是数量型的工具手段；在价格调整工具下，需求的改变不会对货币规模产生直接影响，过多的货币仍然需要寻求出口!看来中国的货币调控难度颇大!5月12日，中国人民银行决定，从2011年5月18日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点调整后，大型金融机构存款准备金率为21.0%，中小型金融机构存款准备金率为19.0%，两者均再创历史新高。

　　货币政策取向上数量工具优先

　　在上月央行上调存款准备金率时，我们认为未来货币当局“冲销”的压力大为下降，继续上调准备金的必要性在下降。但在商业银行体系放贷冲动丝毫没有缩减的情况下，央行仍然祭出了准备金调整这一调控银行放贷行为的最有效武器。在商业银行风险管理能力受到普遍怀疑的情况下，数量控制确实是比利率控制更有效的调控工具。客观存在的“逆向选择”和“信贷分配”的银行经营行为特征，使得升息不可避免地会增加宏观金融稳定性的风险。正是这一风险导致了国际机构对中国银行体系看空行为，这也是国际评级机构惠誉于4月份将中国主权债务评级展望，由稳定调整为负面的基础。