标题：付兵涛：外汇占款下降之谜

10月份外汇占款出现2007年以来的首次下降，市场的解读多为热钱流出。的确，按照常用的热钱测算公式“当月热钱=当月外汇占款增量-当月贸易顺差-当月FDI”，10月份热钱流出大约293亿美元。

　　不过，这一公式存在很多缺陷，最主要的是它不能反映由于进出口伪报以及虚假FDI所掩盖的热钱流动。另外，外汇占款的波动也受很多因素影响，因为尽管从长期看，进来的热钱总要兑换成人民币才能够获利，可以反映热钱的流动大趋势，但具体到短期，则就比较复杂。考虑到10月份FDI与贸易顺差与历史数据相比并无大的异常，因此问题的关键就在于外汇占款的反常波动。

　　外汇占款是中央银行因收购外汇资产而投放的人民币，一般流程是：外汇资金进入中国（如企业出口、FDI、海外汇款等），收到外汇的企业或者个人将外汇卖给银行（即所谓结汇），银行再将外汇卖给央行，形成外汇占款。当然，由于进口等正常外汇流出的存在（需要向银行购买外汇，即所谓售汇），外汇占款实际上是央行与商业银行买卖外汇的差额累积。

　　实际上，在人民币升值预期走低的情况下，企业和个人持有外汇的意愿在提高。例证一是企业和居民的结汇意愿下降明显（10月份结汇率为61.7%，比9月份下降约7个百分点），而购汇意愿提高（10月份够汇率为63.7%，比9月份提高约5个百分点），结售汇本身或许可以解释外汇占款的下降。例证二是10月份金融机构外汇存款增加70亿美元，明显高于过去几年外汇存款的月平均水平（9月份外汇存款下降4亿美元）。不过，奇怪的是，根据央行刚刚公布银行代客结售汇数据，10月份商业银行代客结售汇顺差（结汇-售汇）尽管环比大幅下降，但依然为正的32亿美元。这意味着结售汇的变化无法解释外汇占款的下降。

　　那么原因应该是出在商业银行方面。也就是说，商业银行持有外汇的意愿在提高，商业银行在获得客户结汇后，没有及时向央行进行结汇。因为企业和居民在与银行进行外汇交易并不直接影响外汇占款，只有商业银行与中央银行的外汇交易才会导致外汇占款波动。因为强制结售汇制度尽管没有完全取消，但是银行、企业和个人都已经有很大自由，商业银行可以利用自有外汇资金与客户进行外汇买卖。银行留存外汇的一个可能是用于发放外汇贷款，不过10月份银行外汇贷款增量为65亿美元，大大低于9月份的161亿美元，因此这一可能性被排除。另一可能是套利，如果商业银行判断未来人民币有贬值可能，则完全可以不急于向央行结汇。而从NDF一年期人民币对美元汇率走势看，整个10份人民币都处于贬值预期，贬值预期甚至达到1%。不过，由于缺乏商业银行月度报表，这一推测难以核对。

　　当然，还有另外一种可能，银行等金融机构进行对外投资（应该不是实体企业，否则应该体现为银行外汇贷款的多增）、或者就是为了增加营运资金（央行目前对商业银行银行有最低外汇营运资金的要求），向央行购汇从而减少外汇占款，这种投资行为不一定发生在10月份呢，但从央行购汇在10月份反映。一个可资参考的例子是2007年12月那次外汇占款减少，当时的原因，有中国股市见顶回落之后的热钱撤出的因素，但更主要的原因是当年9月份财政部发行特别国债购买2000亿美元外汇成立中投公司导致外汇占款减少1.55万亿元人民币。尽管整个2007年大部分时间热钱都是净流入，但1.55万亿元的外汇占款减少之所有只在当年12月份有所体现（也只有2300亿元），一个重要原因估计是有关部门在各月之间进行了分期、平滑处理。