标题：外汇储备管理需要治本之策
继我们在上篇报告《脱媒博弈推动存款利率市场化》中对央行利率市场化的历程进行回顾与展望后，今天我们将对央行的外汇储备管理进行梳理，并对未来外汇储备管理的可能性方向做出展望。
2000年以来，我国外汇储备规模急剧扩大，尤其是加入WTO以后，经常项目的开放为外汇储备增量提供了主要来源，截至2012年12月底，我国外汇储备规模达到33115.89亿美元，位居世界首位。
期间我国的外汇储备管理也大致经历了由“消极管理”向“积极管理”的转变。所谓消极管理，首要考虑的是外汇资产的流动性和安全性，而积极管理是指在流动性与安全性的前提下，单独成立专门机构对外汇储备进行多渠道的投资，我国则以2007年成立中投公司为标志。
当前庞大的外汇储备，一方面保证了我国的国际清偿能力，维护外汇市场的稳定（如2008年亚洲金融危机期间的表现），但另一方面也增加了储备货币汇率波动风险，更重要的是，外汇积累过多，会导致市场流动性过多，增加了央行对冲工作压力（央行行长周小川于2011年4月提出了这种负面影响）。
需要注意的是，外汇储备除了保证进出口支付、为外资企业的分红预备之外，也有部分是为流入的热钱准备的“池子”（周小川2010年11月提出）。热钱带来过多流动性会对长期通胀形成一定压力。这也是为何外汇占款大幅回升后，央行总会采取提高准备金率或者公开市场操作等方式来回收流动性，以保持相对稳定的流动性环境。
我国目前外汇储备规模已经过高，周小川近两年来也多次提到这个观点（在2011年4月与2012年10月均表示将控制外汇储备规模的增长，不断降低至合理水平）。从其近年来的言论表态以及政策动向来看，我们注意到未来外汇储备管理的两大方向：规模控制与多元化管理。
1.对外汇储备进行多元化管理，不仅包括币种结构的多元化，分散汇率风险，还包括在完善风险管理机制前提下实现外汇储备保值增值渠道的多元化，比如在风险控制框架内，加大新兴市场国家相对高收益的外汇资产权重，如机构债、企业债，甚至部分优质的股权等，享受其高速增长所带来的高回报率；另外，注重对一些发达国家成熟项目的配置。
近期国外媒体报道我国外汇监管部门积极但谨慎地投资于英国房地产和基础设施（据媒体报道，自去年5月以来，中国国家外汇管理局在英国注册的全资企业银杏树投资公司已经在至少4项协议中投入了超过16亿美元，投资项目包括水务公司、学生公寓和伦敦与曼彻斯特的写字楼）。
鼓励我国企业抓准时机“走出去”也是外汇储备管理多元化的一个重要途径，同时这也将进一步奠定人民币国际化的基础。近期央企已有不少战略性动作，成为国内企业“走出去”的先行者。如中海油收购尼尔森、中石油购买必和必拓澳洲Browse液化天然气项目股份等。
2.对外汇占款规模进行控制，实现与经济增速很好匹配，逐步消化过去央行资产负债表规模的扩张。一方面将体现为央行主动减少购买外汇资产规模，另一方面体现为“藏汇于民”思路的推进，最终让国民自行决定外汇用途。
从这种角度讲，长期来看，外汇占款新增规模的下降是必然趋势，央行也将逐步弱化使用外汇占款形式投放货币。去年5-11月期间，央行外汇资产变动甚小，基础货币投放主要依靠公开市场操作，直至去年12月再度恢复大幅购买外汇，而此后的背景是全球资金加速流入新兴市场国家。
我们预计今年1、2月份我国外汇占款可能增幅较大，为稳定币值，央行很可能有继续购进外汇资产，这也营造了当前偏宽松的流动性环境。但从长期来看，央行重新大幅购汇很可能只是个短期行为，一旦外汇市场稳定，央行购买外汇资产规模又将迅速萎缩，以利于推进人民币汇率市场化进程，加速人民币国际化。另外，“藏汇于民”的相关政策推进，长期来看，这将会导致未来整个金融体系外汇占款很难保持高速增长。
另外我们也发现，在放宽国民使用外汇用途上，近来相关管理部门的动作频率也有所加大，如2012年11月21日，国家外汇管理局发布通知进一步放宽境外放款管理；2012年11月22日，在浙江省政府昨日出台了温州金融综合改革实施细则中提到温州将开展个人境外直接投资试点；2013年1月12日央行在工作会议上提出要做好合格境内个人投资者（QDII2）试点相关准备工作。
我们认为，化解外汇储备相关风险，未来可能加快的政策，一是人民币国际化的加快，通过提高人民币在进口支付中的比例，增加人民币离岸市场，推动一些国家将人民币作为储备货币，增加人民币相关金融工具，这对外汇储备高增长应是釜底抽薪之策。二是加快藏汇于民，进一步推动外汇储备运用的多元化，鼓励企业和个人走出去，提供更多的境外投资工具。三是继续做好外汇储备流动性安全性管理。中国已经是一个在国际政治经济格局中举足轻重的大国，但人民币的国际地位和外汇储备的管理机制和这种地位还是不相乘的，人民币国际化和外汇储备运用方面的改革加快将带来更多新的投资工具和投资渠道，为日益多元化的金融市场带来更多活力。