标题：王静文：热钱魅影

王静文

　　作者简介 王静文，世界经济博士，银行业资深从业人士。关注世界经济、国际金融、宏观经济等研究领域，曾在《财经》(博客,微博)、《中国金融》、《农村金融研究》、《第一财经日报》等媒体发表署名文章。发表文章摘录：“保障房博弈的政治经济学”（《财经》网站）、“欧债危机下的银行危机”《中国金融》。

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　　市场格局的转换似乎总在不经意间发生。去年一年，人们关注的都是热钱流出以及随之而来的流动性短缺问题，而今年以来，热钱又开始汹涌而入，流动性过剩再度成为央行所面临的难题。5月6日，外管局发布了《关于加强外汇资金流入管理有关问题通知》，对当前跨境资金的流入给予规范，5月9日，央行在时隔19个月之后重启央票以回收流动性。一切似乎又回到了两年前的状况。

　　热钱汹涌

　　日前，人民银行公布了4月份的金融机构信贷收支表。4月份外汇占款新增2943.54亿，高于3月份新增的2363.02亿，连续第5个月增加。按照“新增外汇占款-新增贸易顺差-新增FDI”的经验公式，4月份热钱约为1282亿元，连续第4个月增加。

　　而在此之前，热钱则以净流出为主。起因肇始于2011年下半年恶化的欧债危机，为弥补风险敞口和满足资本监管要求，部分国际资本回流欧洲救急，外汇占款一度连续3个月减少。此后，随着中国经济增速的持续放缓，以及人民币升值预期的逆转，去年一年，热钱均表现为净流出。央行被迫通过降低存款准备金率以及长时间、大规模的逆回购向市场投放流动性。

　　而从去年年底开始，随着我国经济的逐步企稳，海外热钱开始回流。今年以来，随着主要央行进一步开闸放水，全球资本流动愈发活跃，大批资金由发达经济体流向利率水平高且成长性好的新兴经济体寻求套利，中国自然是重要目的地。与热钱涌入相伴随的，则是人民币升值预期的再度升温。今年以来，人民币兑美元汇率中间价接连刷新历史高点，境外市场上的贬值预期也在逐渐扭转。

　　所为何来

　　此前热钱流入中国，主要博取的是资产价格上升和人民币升值，因此与之相伴随的通常是股市暴涨、楼市火爆以及人民币单边升值，而今年以来，股市没有起色，房地产市场在限购、限贷以及国五条新政的影响下难以为热钱提供容身之地，因此，快进快出、博取利差汇差应是这轮热钱的主要目的。

　　其表现之一，就是不少企业通过虚假贸易等经常项目渠道以及内保外贷等资本项目渠道引入资金，导致中国贸易数据表现极为诡异。例如，今年前4个月，内地对香港出口累计同比增长近70%，是1995年以来的最大增幅，而同期我国对主要贸易货币出口基本上为负增长，说明大量资金正通过贸易渠道进入国内。

　　另一个表现，今年前4个月，新增外汇贷款达到845亿美元，去年同期仅为226亿美元。截至4月末，外汇贷款余额同比增长37%，创出2010年以来新高，也大幅高于人民币贷款14.9%的同比增速。而在正常时期，外汇贷款增速与人民币贷款增速差距并不大。由此可以推算，今年有上千亿美元的资金通过外汇贷款形式进入我国，这也使得今年一季度我国金融及资本项下顺差激增，从去年四季度的200亿美元提高至1018亿。

　　影响几何

　　资金的大量流入无疑会短期给我国经济及金融市场的调控带来较大压力。如今年年初以来，人民币对美元汇率已升值接近1.5%，其中仅4月份就升值0.7%，进入5月以来，人民币对美元的汇率依然强势。在当前全球经济比较疲软的情况下，人民币的单边升值趋势一方面会加大我国出口企业的压力，另一方面也增大了我国央行政策调控的难度。由于外汇展开快速上升，导致市场流动性过剩，4月份M2增速高达16.1%，明显超出13%的年初目标。

　　而更重要的是，未来一旦海外的金融市场形势发生变化，这些逐利资金将会集中流出，从而进一步增大我国外汇及金融市场的运行风险。目前来看，随着美国退出QE的预期逐渐升温，热钱极有可能会在下半年选择流出。届时，大批的资金返流美国将会推动人民币贬值，给那些目前追求资产本币化、负债外币化的国内企业带来外汇风险。

    受制于国内房地产市场高价调控掣肘，我国短期内降息的可能性不大，因此，加强对热钱流动的直接管制就成为必要的替代选择。尽管人民币汇率和资本项目改革的总趋势是放松管制，但是在未来的一段时间内，中国经济和政策不确定性上升，对外汇和热钱的管制还会加强。

　　5月6日，外管局发布了《关于加强外汇资金流入管理有关问题通知》，通知从加强银行结售汇头寸下限额度监管，强化进出口企业货物贸易外汇收支的分类管理，加大外汇管理核查检查力度等多个方面都对当前跨境资金的流入给予了诸多规范。它的实施应可在一定程度上缓解“热钱”流入压力，防范潜在的外汇收支风险。

　　银行对策

　　银行无疑是规范热钱流入的重要关口。外管局通知的第一条，即是为银行外汇贷款设置了贷存比限制。外管局要求，除政策性银行外，各银行按照以下计算公式计算应保留的结售汇综合头寸限额：“各银行当月结售汇综合头寸下限=（上月末境内外汇贷款余额-上月末外汇存款余额×参考贷存比）×国际调收支节系数”。其中，中资银行的参考贷存比为75%，外资银行的参考贷存比为100%，国际收支调节系数为0.2。

　　考虑到目前银行的外汇贷存比普遍超标，截止今年3月底，外汇贷存比高达惊人的170%，以平均80%的参考贷存比计算，银行要持有的头寸下限总额将超过300多亿美元，这显然是一个不小的额度，那些过去在人民币升值期间持有较低，甚至为负的外汇综合头寸的银行不得不短期增加美元头寸，而由于今后银行的外汇贷款与外汇存款及综合外汇头寸挂钩，这也会在一定程度上降低银行投放外汇贷款的动力，企业利用境内外汇贷款套利也会受到抑制。

　　总体来看，这虽然给国内流动性的增长带来压力，如资金流入减少将会导致外汇占款减少，并继而影响银行的放贷能力，但是却有利于我国经济及金融系统的稳定。而对商业银行来说，不能只顾当下，更需要多看一步，通过调整外汇资产、负债的配置，以及对于大宗商品之类的投资，为未来可能出现的热钱流出以及美元升值做好准备。