标题：外汇通：加息压力日增 美联储酝酿9月措辞大变

　　美国亚特兰大联储主席洛克哈特上周六表示，美联储正在集中考虑在明年第一季和年中之间的首次升息，并最早下个月可能对政策声明做出修改。这令市场预期美联储作出重大政策改变的期限已近在眼前，推动了美元盘初的上行。

　　除此之外，欧洲央行下周将召开9月利率决议，欧洲央行行长德拉基在上周末的全球央行年会上依然不忘为宽松预留大门，这也令欧元在与美元的博弈中进一步承压。

　　本周本应是消息面大事的清淡周，不过周一开盘的剧烈表现无疑为广大投资者敲响了警钟。目前CFTC持仓数据显示，最近一周汇市投机客增持美元多头仓位，来到逾两年最高水准。考虑到目前地缘局势依然扑朔迷离，美元本周是否能守住市场对美联储加息预期所引发的升势，无疑值得投资者拭目以待。

　　今天的中国，很少有人愿意真正沉下心来做实业。那么美国的情况如何呢？这一年多来，我们获知的信息是，美国的制造业正在复苏和回流美国。

　　据报道，美国制造业复苏，有两个主要原因：

　　其一是能源，页岩气等非常规能源是很重要的因素。以化工业为例，美国的化工行业比欧洲更具优势。因为有机化学的原料是乙烷，生产乙烷的方式有两种：从石脑油中提炼，而石脑油产自原油；或以天然气为原料直接生产。欧洲仍在从石脑油中提炼乙烷，他们以100美元/桶的原油为基础原料；美国却以价格更低廉的天然气为生产原料，这使其更具竞争力。

　　其二，美国的生产率一直在增长，这不利于制造业部门的就业，但对产出大有裨益。从长期趋势看，1964年以来美国制造业的就业率一直在下滑，至今已持续近50年；而产出增长的原因便是生产率的提高。美国制造业各部门生产率的提高并不均衡，这主要是由制造业的技术创新程度不同所致。

　　上述两个因素都只存在于美国的制造业，并未对全球贸易产生影响。

　　基于此，我们大概可以得出下面两个结论：

　　第一，技术革命的力量正在推动美国经济的发展。技术革命，这是自工业革命以来，所有高速发展所依赖的基本因素，但也恰恰是过去35年以出口推动高速发展的中国经济中十分缺乏的环节。

　　第二，劳动生产率的提高也是推动美国经济的因素之一，而这既是中国过去发展进程中的弱项，也是——如本书前面所述——未来人口红利下降后，中国十分需要注意提升的方面。

　　如前所述，美国经济调整的成功，一是来自创新，二是来自经济自由度。

　　首先谈谈创新。2013年发生的斯诺登爆料事件，以及美国对很多国家领导人(包括对其盟友德国总理默克尔)的监听，就说明美国的技术是全球第一的。必须承认，目前全球还没有一个国家可以在这方面与美国抗衡。

　　而这恰恰是我们过去35年的弱项。过去35年里，我们靠贸易主导经济，靠大量出口便宜的劳动力和产品，短期之内能换回大量外汇，所以我们的外汇储备

　　在2013年底达到38000亿美元，2014年有可能达到44000

　　亿美元。但是创新在哪里？如果没有创新，经济就不可能有持续发展的动力。

　　美国的创新来自教育、来自人民的消费和思维习惯。美国重视本国国民教育和对别国优秀人才的引进，拥有世界上最具创新能力的人才资源。自1901年设置首届诺贝尔奖至今，该奖项的所有672名得主中，有284名美国人，占总数的42%。

　　增加教育投资是美国近几届政府的一件大事。1999年美国教育投入高达6350亿美元，占GDP的7.7%。美国成为世界上教育经费支出最高的国家，从而为其成为教育强国和人才强国奠定了雄厚的物质基础。美国重视教育的传统集中体现在州一级，各州40%的经费都用于教育，地方政府的财产税主要用于负担教育。

　　与此同时，美国投入巨额研发经费，其在科学研究及高技术产业领域的投资均处于世界领先水平。尽管美国的研发投入占GDP的比例从未超过3%，但其经济的高速增长和GDP的巨大基数使得美国的研发经费近50年来一直保持增长趋势。据统计，美国的研发投入约占所有OECD国家总支出的44%。美国的研发投入是第二大投入国日本的2.7倍。2000年，美国在研发活动上的投入比七国集团中所有其他国家(加拿大、法国、德国、意大利、日本和英国)的总和还要多。

　　当然，美国还拥有其他优势，比如完备的国家创新体系，各类机构形成了一个有机整体，互为有效补充并有密切的互动。美国拥有健全的科技立法体系，尽力为企业和个人营造鼓励创新的政策环境，大力推动美国产业的技术创新和科研成果的产业化，为适应经济的发展和企业竞争的需要，及时调整专利政策。同时，完善的资本市场是美国高科技产业发展的重要外部环境，发达和完善的资本市场体系为创新企业提供了直接融资场所，促进了社会化的科技创新体系的形成和完善，并且有力地弥补了金融系统中间接融资与科技创新不能有效结合的制度缺陷。

　　所有这些都是中国过去若干年高速发展进程中的致命弱项。最近几年，中国在这方面略有提升，但与美国的雄厚实力相比还是显得十分单薄。

　　其次，美国经济调整成功得益于其经济自由度的高度发展。经济危机初始时，美国政府也进行了救市，但为什么没有形成中国那样的国进民退？美国至今尚未完全退出量化宽松的货币政策却没有造成经济自由度的下降。为什么我们的货币一超发，我们的政府一投资，就会造成民营经济的萎缩？就会造成大量资产价格的上涨？

　　这说明了一个问题：投资和政府发行货币只是一个表象，并非问题的本质。我们经常会把中国的经济问题归因为投资的驱动，其实这只是表象，其根本还是在于我们的经济自由度本身不足。我在本书的前言里写过，2008年欧美各国均“跑步救市”时，中国一位高层领导人曾发表观点认为“这再次证明中国的体制是优越的”。这其实是一种认识上的重大误区，严重混淆了成熟市场经济环境下政府的适度干预和中国由计划经济向市场经济过渡状态之间的区别。

　　这一认识上的误区，是导致过去几年中国经济自由度严重下降的重要原因。因此，今天和未来中国的改革，从十八届三中全会后的情况来看，有国企改革、金融改革、财税改革、土地改革、社会保障改革等，林林总总，不一而足。但我认为其主线只有两条，一是创新，二是经济自由度。所有改革，最后都无非是为了完成这两大重要使命。如果我们能紧紧抓住创新和经济自由度这两条主线来开展中国的改革，就不会只见树木而不见森林，从而可以在每一个具体议题的推进过程中，都有一个宏观的视野和宏观的目标作为背景和支持。

　　我比较担心的是，我们往往在很多具体的议题上切入过多，以致“树木”谈得很多，对一片“森林”却了解不够。这个“森林”，既包括中国改革的森林，也包括中国改革之外的全球森林。大家不要忘了全球化，使中国得益的全球化最近正在被美国悄悄地改变游戏规则，这一定要引起我们的警觉。

　　加息压力日增，美联储酝酿9月“措辞大变”

　　伴随着内部压力不断增大，美联储的官员们可能最早在下个月更明确的确认美国经济的进展，为美联储近十年首度加息做好准备。

　　据路透来自美联储官员及其密切顾问的消息，由于经济好转的迹象逐步显露，美联储内部对于维持超低利率过久的忧虑与日俱增，这使得官员们就美联储政策声明的措辞产生了激烈的争论。

　　美国亚特兰大联储主席洛克哈特上周六表示，美联储正在集中考虑在明年第一季和年中之间的首次升息，并最早下个月可能对政策声明做出修改。

　　洛克哈特在杰克森霍尔接受路透专访时表示：“由于数据在改善，很自然开始预期指标利率政策发生改变，因此讨论到底是在2015年初或年中甚至更晚升息也非常合理。”他并称“讨论是实质性的。”

　　目前，美联储内部的讨论集中在两极，一派认为失业率迅速下降意味着经济在收紧，因此不久应当上调利率。而包括美联储主席叶伦在内的另一派则认为，更广泛的统计数据表明就业市场仍然疲弱。

　　从以往历史看，美联储要改变会后声明的措辞是非常有讲究的。考虑到美联储的影响力，任何风吹草动都可能冲击全球金融市场，甚至有可能让经济复苏功亏一篑。

　　具体哪些措辞会出现变化呢？据路透报道，处于争论焦点的是以下内容：

　　其一，自美联储决定收缩QE后开始出现在美联储声明中的措辞：“美联储将在”相当长一段时间内(considerable time)“维持近零利率”。

　　在7月的美联储决议中，费城联储主席普罗索(Plosser)就曾对此投了反对票，他反对决议中“维持相当长一段时间”的措辞。普罗索表示：“(这些)措辞限制了我们，我觉得这并不合适。”

　　另外一句引发内部争议的是一个月前出现的措辞，即“美国就业市场仍然存在”大量“闲置资源(slack)”，此前市场对于这句话的节度是，即便就业强劲增长、失业率进一步下滑，美联储也不会很快收紧政策。

　　目前，还没法确认美联储是否会立刻在9月16至17日的下一次FOMC会议上就修改措辞，即抛弃此前联储维持超低利率时一直使用的政策措辞中的关键部分。但路透称，即使美联储没在9月行动，10月也会是很好的机会。

　　欧洲央行宽松压力日显，德拉基继续预留QE可能

　　一边是美联储可能在9月继续加大在决议中的鹰派措辞口吻，另一边，欧洲央行却可能进一步滑向更多宽松的深渊。

　　欧洲央行行长德拉基(Mario Draghi)上周五(8月22日)在列席于美国杰克逊霍尔举行的全球央行年会上暗示，欧洲央行将转变以紧缩政策为主的政策思路。目前欧元正面临经济停滞、物价疲软和失业率高企的困局，这使得央行在政策方面必须有一定的灵活变通措施来加以应对。

　　德拉基在会议上称，欧洲央行官员和政治家在刺激需求和减少失业方面可以发挥各自的作用。他表示，如有必要，欧洲央行愿意采取更多刺激措施，以防止低通胀率持久化，陷入类似当年日本的“通缩陷井”。

　　此外，德拉基在讲话中进一步指出，如果在实施货币政策的同时，财政政策能起到更大的作用，将会对整体政策立场产生积极影响。他表示，在考虑欧洲具体的初始状况和法律限制的情况下，在这方面有可以作为的空间。

　　有业内人士指出，欧洲央行行长德拉基上周五强调，如果欧元区物价继续下滑，欧洲央行准备利用手上的所有工具来提升通胀率。这要比他过去使用的言辞更为强烈。

　　澳洲国民银行外汇策略部门全球联席主管Ray Attrill表示，“更引人瞩目的是，德拉基的发言与欧洲央行网站最初公布的稿本有所偏离，增加了有关8月通胀预期的章节。”

　　他表示，“德拉基指出短期、中期和长期通胀预期均下滑，暗示这种情况可能会在9月会议上被确认。因此，看似将来会出台更多宽松措施。”

　　欧洲央行下次政策会议在9月4日举行。

　　本周数据唱主角，谨防地缘局势再度添乱

　　本周央行方面大事较少，因此多国经济数据和地缘局势仍将唱起主角。一些重要数据包括美国PMI、新屋销售、耐久财订单和房价数据，以及第二季GDP修正值。欧洲方面的重要数据包括德国Ifo企业景气判断指数、失业率及通胀率。另外，日本将在周五公布CPI和失业率等数据。

　　据美国商品期货交易委员会(CFTC)上周五公布的数据，最近一周汇市投机客增持美元多头仓位，来到逾两年最高水准。8月19日止当周美元净多仓增至304.0亿美元，此为2012年6月以来最高净多仓，前一周为270亿美元。

　　美元净多仓跳增是因为美国经济数据乐观，像是本周稍早公布的美国房市数据，以及美联储周三公布强硬的会议记录。美国数据加上会议记录，支撑了美国将在不到一年内升息的预期。

　　目前，美国联邦基金期货持续回落，市场正消化美联储提前调息的可能。两年期美债收益率(殖利率)过去一周攀升逾8个基点，为去年6月以来最大涨幅。收益率曲线明显趋平，这助推美元全线表现领先。

　　就本周数据来看，周五公布的欧元区通胀数据将备受关注。路透调查的分析师预期8月欧元区消费者物价调和指数(HICP)初值为较上年同期成长0.3%，增幅低于7月的0.4%。这远低于欧洲央行的危险区1.0%及其低于但接近2%的目标。一旦数据表现不佳，很可能为欧元带来更多下行压力。

　　此外，地缘局势的发展也依旧牵动人心。德国总理默克尔8月23日飞赴乌克兰首都基辅，就此前该国东部地区再度升级的安全局势状况展开斡旋之旅。默克尔在抵达该国后指出，只有在乌克兰东部与俄罗斯的边境管制得到足够强化之后，乌克兰局势的僵局才有和解的希望。

　　据消息，俄罗斯总统普京及乌克兰总统波罗申科(Petro Poroshenko)本周将在白俄罗斯首都明斯克举行会面，将讨论缓慢顿涅茨克和卢甘斯克局势，以及相关改革措施，届时相关局势是否能有所缓和，将对市场情绪产生影响。

　　巴克莱资本在本周最新公布给客户的最新外汇交易策略报告中，重申做空欧元兑美元以及欧元兑英镑的交易策略。该行预计本周欧元已经成型的跌势将难以实现反转，尤其当德国8月IFO经济景气指数维持疲软下滑时，预计该指数将下滑至107.0，这也符合市场的普遍预期，届时德国IFO将录得连续4次下跌，则将暗示德国经济增长面临进一步下行的风险。

　　然而当前欧元空头头寸集中，暗示欧元跌势将较为曲折震荡，而不是直线下滑。加之欧元区通胀数据异常温和，本周五将公布的CPI料继续下滑。

　　因此该行进一步看跌欧元，但因日本经济数据进一步恶化，且美元和英镑的交易机会增加，本行将从做空欧元兑日元的策略转为向做空欧元兑美元以及欧元兑英镑。