标题：外匯探搜－人民幣貶值空間有限

繼去年11月降息和今年2月初降準之後，中國央行上周末再度宣布調降存款與貸款利率25個基點。本輪降息是中國央行因應經濟成長，通縮風險上升和企業貸款利率處於高位的政策舉動。由於目前中國面臨較大的資本流出，澳盛銀行大中華區研究團隊認為，央行應進一步降準為市場注入流動性，來配合本輪降息，使得寬鬆政策達到應有的效果，預料中國央行今年內還將降準100個基點，並再調低存款利率25個基點。

值得注意的是，去年第四季以來，中國經濟成長持續走緩引發市場擔憂，資本出現較大外流，造成人民幣貶值。而去年11月降息之後，人民幣進一步走軟。市場對人民幣匯率走勢的預期，也從單邊升值轉為貶值且雙向波動增強。這也反映在2月分中國外幣存款大幅上升至820億美元，進口商購匯量已超過其實際支付需求量。那麼，隨著中國進入降息周期，人民幣是否將進一步貶值呢？澳盛認為，資本的淨流出、外債的對沖狀況，以及央行對於外匯市場干預，將決定今年人民幣匯率走勢。

雙順差難延續

走勢不確定性上升

從中國的國際收支平衡來看，中國經常帳戶順差在去年第四季開始縮小，主因是出境旅遊、智慧財產權和專利費用支付等快速成長，使服務貿易逆差近年來不斷攀升。此外，中國貿易模式也從過往偏重於加工貿易轉為一般貿易，這意味內需將逐漸成為推動進口的主要動力，進口商品將更多用於消費而非再出口，這都將使經常帳戶的順差縮小。對資本和金融帳戶，由於中國政府推動「一路一帶」政策，中國更有機會成為資本淨輸出國。事實上，根據中國商務部的數據顯示，如果將中國企業的離岸融資計入外商直接投資的話，中國已經成為資本淨輸出國。過往經常帳戶和資本帳戶的「雙順差」態勢，今年可能難以持續，這也將使得人民幣走勢的不確定性大幅上升。

另一方面，全球金融危機後，大量的國內企業、高科技企業和房地產開發商均先後在成本較低的美元市場上大量發債。數據顯示，2014年第三季，中國的外債高達8,950億美元，其中80％為短債（少於一年），這樣的負債水準比2008年底高出140％。由於市場對人民幣的預期產生變化，加上降息將使得境內外利差縮小，中國企業開始大量買匯來償還過去幾年所大量積累的美元債務。一旦中國企業快速償還美元債務，人民幣匯率將出現大幅波動。

央行護航

人民幣中間價相對穩定

由於中國企業目前擁有大量外債且境內外匯市場發展並不完全成熟，澳盛認為，央行將不會允許人民幣大幅貶值（貶值超過5％），因為這可能導致中國企業出現大規模外匯損失，並危及中國金融穩定。農曆年後雖美國經濟數據持續走強，但央行設定的人民幣中間值仍持續強於市場預期。澳盛認為，央行如何設定人民幣中間價是觀察中國匯率政策走勢的關鍵。為避免人民幣匯率大幅貶值，央行將維持中間價相對穩定。此外，中國央行還將增加對外匯市場干預，來支持人民幣走勢，並為市場提供流動性以抵銷資本流出的影響。隨著未來人民幣雙向波動性上升，中國企業將更需要進行美元匯率對沖，這也將為境內外匯市場相關產品帶來快速發展的新機會。

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