标题：银行业：对冲外汇占款和管理通胀预期

　　事件：

　　2月12日晚间，人民银行发布公告，从2月25日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，农村信用社等小型金融机构暂不上调。

　　评论：

　　在这里，我们重申前期的几个观点(详见我们之前的点评《息差影响略偏正面——上调存款准备金率点评》2010/01/12、《数据继续向好——12月份货币信贷数据点评》。2010/01/12)：

　　1、调整的目的，或更多在于对冲外汇占款和管理通胀预期。

　　事实上，由于外汇占款的持续增加，央行的对冲操作变得越来越艰难：1)静态看，过去4周未对冲的资金近7千亿，未来两月到期的央票和回购近万亿；2)动态看，外汇占款的持续增加，将带来额外的对冲压力。(过去几个月，外汇占款每月增加2、3千亿，今年1月份占款数据尚未公布，不过从存款和M2增加的情况看，增加额或至少在3千亿以上)。

　　事实上，准备金率是替代央票对冲外汇占款的更为有效手段，而前期之所以没贸然使用，可能受到必须维持政策平稳预期的影响。而当前的环境(过度宽松的货币需逐步回归常态水平)，情况可能已有些不同。

　　在通胀预期逐渐走强，实体经济恢复程度却有待观察的情况下，上调存款准备金率，一方面可以管理通胀预期，避免货币宽松和通胀上行中预期的进一步自我实现；另一方面相比加息，上调准备金率不会对实体经济构成实质的冲击(详见第2点分析)，而更多只在于改变大众预期。

　　2、对于今年信贷不会造成实质的影响。

　　按照当前60万亿的存款计算，上调法定存款准备金率0.5个百分点，大概回收资金3000亿。

　　有两点：1)由于小型金融机构暂不上调，加上保证金存款不必缴纳准备金，故实际回收资金小于上述计算；2)银行将主要通过减少低收益资产(如央票或逆回购)而不是贷款补缴准备金，在当前央票几万亿的情况下，如果不是连续大幅上调准备金率(如5个百分点，甚至10个百分点)，不会对贷款投放能力造成实质的影响。换言之，当前国内管理信贷投放最为有效的方法，可能还是“窗口指导”。

　　3、对于银行息差的影响中性略偏正面。

　　如上所述，由于银行将主要通过减少低收益资产(如央行票据，央行逆回购，超额准备金)补缴法定准备金，所以不会对息差造成明显的负面冲击。(当前3个月的央票中标利率为1.41%，央行28天正回购利率为1.18%，超额存款准备金利率为0.72%，而法定存款准备金利率为1.62%)

　　与此同时，货币的收紧，以及进一步收紧的预期，可能会导致同业资产、央行票据和债券利率的上行，甚至扩散至贷款定价。这一点，在1月份以来，似已有所体现。

　　4、维持行业“增持”评级。

　　基本面的确定性向上，加上估值的大幅折价，将抹平各种可能不断出现的扰动因素。个股方面，偏好招行、兴业、民生、宁波和南京，对于关注绝对收益和分红的投资者，工行和建行则是不错的选择。